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SPY FINANZA/ Il "Frankenstein" che ha distrutto i mercati

Pubblicazione:sabato 10 gennaio 2015

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Di più, forzando i tassi di interesse verso livelli così bassi, la Fed ha ribaltato le fondamenta del cosiddetto Capital Asset Pricing Model, ovvero il modello di prezzatura degli assets di capitale, di fatto tramutando le equities nell’asset class preferita dal mercato semplicemente perché offrivano un profilo al rialzo illimitato, “uncapped” in gergo, mentre le obbligazioni tecnicamente hanno un cap alla pari. Gli asset managers si sono quindi spostati verso una dimensione di dividendi pagati delle azioni come un sostituto delle loro esposizioni al reddito fisso: questa variazione nella percezione ha però un impatto materiale nell’allocazione del modello e incrementa il rischio sistemico, come vedremo dopo.

Con la fine del Qe e le aspettative di un innalzamento dei tassi a breve termine, ci troviamo ora con l’opzione put della Fed che è ulteriormente “out of the money”, ovvero con valore intrinseco nullo poiché come per le opzioni vere e proprie il prezzo d’esercizio è superiore al prezzo di mercato del titolo sottostante, quindi la sua esercitazione non è conveniente. Questo cosa comporta? Il fatto che la funzione di sconto dei futuri cash flow si stia discostando dallo zero perpetuo instillato come certezza dalla Fed nel mercato attraverso i programmi di stimolo e questo avrà come prima conseguenza la vanificazione dell’illusione dell’effetto turbo per il mercato equity garantito dai buybacks azionari, vero driver di Wall Street come vi ho più volte spiegato.

Guardando avanti in prospettiva, i prezzi dovranno essere supportati da valori fondamentali più che da denaro facile e speculazione, un nuovo equilibrio che rischia di spostare la distribuzione di capitale “upside vs downside” verso il lato ribassista, un qualcosa che ci è mostrato dal declino cominciato lo scorso giugno del mercato dei bond ad alto rendimento, un movimento che non è da mettersi in relazione al calo del petrolio in toto perché fino a ottobre il Wti era sopra i 90 dollari al barile.

Il problema è che adesso la divergenza tra il mercato junk bond e quello equity è ampia e molto preoccupante, poiché il passo successivo potrebbe essere un ampio e imminente aggiustamento al ribasso dei prezzi dei titoli. I portafogli di investimento, infatti, con l’anno nuovo devono adeguarsi alla mutata realtà, ovvero alla cieca accettazione della mano invisibile della Fed deve fare largo una più realistica valutazione degli assets basata sui fondamentali e dopo sei anni di Qe ci sarà parecchia attività meramente speculativa su cui lavorare e da far emergere nel quadro generale del pricing discovery.

Durante questo processo di aggiustamento, il cui segno distintivo sarà l’aumentata volatilità, la Fed vacillerà quasi certamente tra ultra-fiducia e paura e quello sarà il momento peggiore, perché chi investe dovrà avere nervi abbastanza saldi da ricalibrare le esposizioni in base alla nuova distribuzione tra rischio di mercato e premio dell’investimento. Il tutto in un ambiente di liquidità di mercato molto compromessa da vari fattori, non ultima la scomparsa del flusso di petrodollari garantita dagli Stati esportatori, soprattutto dopo che giovedì il ministro saudita ha negato qualsiasi possibile taglio della produzione Opec anche con il Brent sotto i 50 dollari al barile: i primi che si muoveranno saranno quelli che forse non dovranno piangere troppo, chi invece perderà il timing per andare verso la porta d’uscita, potrebbe schiantarsi al suolo e non rialzarsi più.

Perché, a differenza di “Frankenstein junior”, questo non è un film e da ridere c’è pochissimo. Tanto più che aumentano i segnali di timore, quasi panico tra chi investe. Tutti quanti infatti guardano ai livelli assoluti degli spread dei bond ad alto rendimento come la conferma che il rischio di default su largo raggio sia ormai argomento quotidiano sui mercati, ma sotto la superficie dell’arcano mondo degli indici derivati del credito c’è il Re di tutti gli indicatore, “the basis”, ovvero quell’indice che misura la differenza tra il livello a cui l’indice è stato trattato e il livello implicito dell’indice basato sulle componenti individuali. Ovvero, parlando come si mangia, quell’indice misura la domanda relativa di protezione da rischio macro e oggi è al livello più alto dall’estate del 2012, come ci mostra questo grafico.

 


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COMMENTI
10/01/2015 - I palliativi non risolvono la Crisi! (Silvano Rucci)

Sono pienamente d'accordo con quanto sopra scritto: Con i palliativi si è visto che non si ottengono risultati efficaci. Occorrono politiche espansionistiche robuste per uscire dalla crisi qui in Europa. John Maynard Keynes aveva ragione da vendere quando sosteneva “la necessità dell'intervento pubblico statale nell'economia con misure di politica di bilancio e monetaria, qualora una insufficiente domanda aggregata non riesca a garantire la piena occupazione nel sistema capitalista, in particolare nella fase di crisi del ciclo economico”. Auguriamoci che la Bce riesca a portarci fuori dal tunnel, essendo diversamente buio pesto!