BENVENUTO   |   Login   |   Registrati   |

Economia e Finanza

SPY FINANZA/ Italia "cavia" per un nuovo esperimento dell'Ue

Dopo le parole di Draghi e gli avvertimenti della Commissione europea, vien da pensare che l'Italia possa essere la cavia di un grande esperimento sul suo debito. MAURO BOTTARELLI

Mario Draghi (Lapresse)Mario Draghi (Lapresse)

Non so se siete dei fumatori. Io sì, mio malgrado e soprattutto in questo momento che dovrebbe vedermi ancora più attento alla salute. Capirete quindi il mio stupore, misto voglia di imbracciare il mitra, quando ieri al bar ho scoperto che da un giorno con l'altro il mio abituale pacchetto di sigarette è aumentato di 20 centesimi. Di botto: da 4,70 a 4,90 nottetempo, senza avvertire. Come fece Amato con i conti correnti per garantirci quel paradiso terrestre chiamato Europa. Ora, le sigarette non sono indispensabili, anzi fanno male, ma aumentare di 20 centesimi il pacchetto solo per tasse, ovvero introito statale, è delinquenziale e al tempo stesso sintomatico dello stato in cui siamo: si parlava, negando un giorno e ammettendo l'altro, di questa mossa da grandi strateghi della finanza pubblica già dall'autunno in fase preparatoria del Def, ma quando hanno dato il via al salasso per tabagisti: quattro giorni dopo il voto. 

Ovviamente, è una coincidenza fortuita, non una manovra alla Achille Lauro, ancorché al contrario. Bravo Padoan, un fenomeno: già vedo una luminosa carriera di docente in università prestigiose come Oxford o Harvard o Yale, pubblicazioni e convegni a go-go e, dulcis in fundo, il premio tanto agognato quanto meritato, un bel Nobel dell'economia che ormai non si nega a nessuno, persino a chi studia l'inutilità fatta materia come la cosiddetta economia comportamentale. Poi si lamentano che non li votano nemmeno più le loro famiglie e che Lega e M5S prendono preferenze con i badili e i secchi: fanno quasi pena, non fossero responsabili di furti legalizzati come quello perpetrato nelle tabaccherie per cercare di tamponare i conti in vista della manovra correttiva di primavera. 

Già, perché puntuale come morte e tasse, mercoledì l'Europa ha detto "stop" alla luna di miele elettorale con Roma e cha ricominciato a richiamarci ufficialmente all'ordine per i nostri conti pubblici e i loro squilibri, i quali sarebbero ormai tali da mettere a rischio la stabilità dell'intera eurozona. La cosa non stupisce, ve lo avevo detto ben prima del voto: Bruxelles aveva chiamato una tregua nella speranza di favorire un Gentiloni-bis (se Renzi non fosse l'egocentrico che è, l'attuale delirio politico si sarebbe potuto evitare senza problemi) o, quantomeno, un buon risultato del Pd che garantisse continuità con le politiche fin qui adottate. Niente da fare. Nonostante il record mondiale di chiusura vertenze sindacali vissuto proprio a ridosso delle urne (in questo caso, a differenza delle sigarette, si è stranamente operato prima che aprissero i seggi), il Pd ha dimostrato un fiato corto tale da trasformare un prigioniero sottoposto a waterboarding a Guantanamo in un provetto sommozzatore ad assetto variabile. Schiaffi a destra e a manca, come è giusto che sia stato. 

Ora, però siamo al redde rationem: tocca trovare, in tempi brevi, un minimo di 3,5 miliardi di euro e fino a un massimo di 5 per soddisfare le richieste dell'Ue. E chi sarà chiamato a operare in tal senso? L'Europa ha già reso noto di avere fiducia totale nel presidente Mattarella, di fatto facendo capire che il processo politico post-elettorale, così come la volontà espressa dai cittadini con il voto, non contano nulla: l'unica ratio è quella delle alchimie di Palazzo, in questo caso quirinalizie, visto che solo queste ultime possono evitare la sciagura in toto di leghisti o grillini a gestire l'economia. Per carità, non che chi l'ha fatto finora abbia brillato ma anche soltanto a livello di percezione, flat tax al minimo assoluto e reddito di cittadinanza non sono voci curriculari di cui andare fieri. Soprattutto in ambito Ue. 

E a conferma di questo asse invisibile Quirinale-Commissione Ue, ecco che gli eurocrati hanno sfoderato l'ennesimo atto di magnanimità in fatto di tempistica: i conti della manovrina andranno presentati un mese dopo il previsto, ovvero c'è margine fino a maggio. Insomma, hanno fatto due conti su quanto potrebbero durare consultazioni e giochi di potere attorno al Quirinale. Ripeto, nulla che stupisca, se non la certezza - che oggi abbiamo, suffragata dai numeri - di leghisti e pentastellati in pole position per gestire le casse dello Stato e i suoi traballanti conti. E se lo stesso presidente Mattarella, proprio ieri, ha aperto le danza ricordando a tutti gli attori in campo che questo è il tempo della responsabilità e della priorità da accordare al bene del Paese, nel pomeriggio è stato il turno del salvatore d'Europa numero uno, ovvero Mario Draghi, prendere la parola al termine del board della Bce a Francoforte. 

E cos'ha detto? Una cosa nuova e importante, nel mare di già sentito rispetto ai tassi di interesse che resteranno bassi anche oltre la fine del programma di acquisto il prossimo settembre: è stato eliminato dal comunicato del board ogni riferimento a eventuali prolungamenti o aumenti del controvalore di acquisti di bond, se questo si rendesse necessario. Ovviamente, la vulgata ufficiale vede questa mossa come figlia dei continui miglioramenti della situazione, la quale non necessiterebbe di sforzi ulteriori nemmeno a causa di rischio al ribasso da shock esterni (vedi i dazi di Trump, ad esempio), ma non è così. La fine del Qe sta davvero avvicinandosi? Occorre cambiare narrativa o siamo all'interno di un gioco delle parti per i mercati, più che per i governi? O entrambe le cose? Al netto della retorica ufficiale, cosa Mario Draghi non ha ancora potuto dirci? Cosa non si può ancora ammettere? 

Ce lo mostra questo primo grafico, il quale ci dice come il prossimo anno sarà il primo da quattro a questa parte in cui i mercati europei dovranno cavarsela da soli, ovvero senza la mano onnipresente e gli acquisti di prima e ultima istanza della Bce a comprimere artificialmente gli spread e a garantire bassi interessi e finanziamenti a costo zero. E cosa ci mostra il grafico? Che nel 2019 le redemptions totali di reddito fisso europeo (sovrano, ad alto rendimento e investment grade) saliranno del 20% a un ammontare di 1,1 triliardi di euro: insomma, gli investitori privati avranno parecchia carta da dover ingoiare tra qualche mese. 

Direte voi, è appena iniziato il 2018 e già si sparge panico per il 2019? Sì, perché il mercato non guarda alla prossima settimana o al prossimo mese, ma sul lungo periodo: e l'unico catalizzatore di attenzione reale - essendo anche il driver totale e assoluto della sopravvivenza dell'eurozona - è proprio la fine del Qe della Bce e l'exit strategy che verrà decisa. Quindi, sì, occorre già pensare al futuro. Perché tra quel debito non pensate che ci siano solo Btp, Bot e Ctz con cui Dio ce ne scampi - avranno a che fare Salvini e Di Maio se mai arriveranno a palazzo Chigi, ma tantissima carta corporate che oggi come oggi viene trattata come fosse oro, mentre spesso e volentieri rappresenta soltanto la cartina di tornasole di quelle che vengono definite "aziende zombie", ciò ditte - anche di grandi dimensioni - cui l'opera della Bce ha garantito di imbellettare i bilanci ed emettere debito allegramente e in gran quantità: ma quando non ci sarà più il Pantalone di Francoforte, chi comprerà quella carta, la quale tutti sanno essere in realtà poco più che robaccia? E, soprattutto, a quel prezzo e con quale premio di rischio incorporato per l'emittente? 

Il problema è questo: l'Europa, se davvero la Bce dirà "stop", l'anno prossimo rischia di registrare un'ecatombe di default di aziende fino a oggi ritenute solvibili e profittevoli. E questa volta non ci saranno fondi salva-Stati o Fmi a tamponare le falle, saranno lacrime e sangue. Sarà un cimitero di economia reale, se Draghi non interverrà. Si chiama misallocation of capital e, prima o poi, arriva sempre a chiedere il conto. E quale potrebbe essere un'aggravante a questa dinamica? Il fatto che, esattamente come nel triennio 2004-2007, la bassa volatilità, la ricerca di rendimento e i bilanci artificialmente sani e gonfiati del ramo private equity hanno fatto tornare in auge la pratica dell'Lbo, ovvero leverage buy-out, una pratica di ingegneria finanziaria che porta all'acquisizione di un'azienda sfruttando proprio la capacità di quest'ultima di indebitarsi in un ambiente monetario favorevole. Come quello che sta garantendo da anni la Bce, il problema è: per quanto ancora? 

Il precedente del 2007, poi, ci dice che le cose non sono andare a finire benissimo, al netto del detonatore dei mutui subprime. Qual è il rischio? Che sparito lo stimolo delle Banche centrali si arrivi a un riassestamento collettivo delle valutazioni di mercato, ovvero il fatto che la dispersione del credito esploderà potenzialmente nel 2019, visto che se oggi il denaro fluisce così copiosamente in parti rischiose del mercato (vedi l'alto rendimento) è solo perché la fondamentale debolezza delle aziende e del sistema in generale può essere facilmente dissimulata attraverso proprio l'operatività espansionistica degli istituti centrali. Cosa rischia, quindi, l'Europa? Ce lo mostrano questi grafici, il primo dei quali - tabella 12 - mostra la correlazione fra discesa a zero del tasso di crescita del bilancio della Fed - ovvero fine del Qe - e aumento dei default di aziende del comparto fra i più caldi e rischiosi dei mesi di cuccagna garantiti da Bernanke, ovvero l'alto rendimento del settore energia legato allo shale. La tabella 13, invece, mostra la correlazione fra operato della Bce e numero di aziende zombies nell'eurozona: il precedente Usa appare decisamente sinistro e la quota del 9% di questo tipo di aziende decotte all'interno dell'Eurostoxx 600 appare decisamente destinata a salire l'anno prossimo, se l'Eurotower manterrà le promesse. 

Guardate questo altro grafico, ci mostra alla perfezione la prospettiva che abbiamo davanti: finché la Bce ha supportato i mercati durante il Qe, le cosiddette aziende zombies sono proliferate in Europa, visto che la liquidità a costo zero dell'Eurotower permetteva loro di vivere giorno dopo giorno, trattando sul mercato a prezzi totalmente sconnessi dai fondamentali. Ma già con il primo rallentamento degli acquisti, ovvero dello stato di espansione del bilancio Bce, il numero di aziende zombies è calato, portando conseguentemente con sé un aumento del tasso di default delle stesse. E Draghi si fermasse del tutto?

 

E non pensiate che la patria incontrastata del Qe, ovvero gli Usa, siano esenti da rischi, visto che questo grafico ci dice che non meno del 20% delle corporations Usa sia alle prese con una prospettiva di medio termine poco lusinghiera a livello di tenuta dei conti, una volta che il tasso di default comincerà a salire per riallocazione del capitale e aumento dei tassi reali, ovvero quelli che saliranno davvero al prossimo errore di valutazione politica di una Banca centrale. 

Cosa c'entra questo con il richiamo dell'Ue all'Italia e ai suoi conti? Quanto pesano le Pmi sul nostro Pil rispetto ad altri competitor europei? Quanto ci verrà concesso dalla Commissione, se si dovrà decidere chi resterà in vita, aziende francesi e tedesche o italiane? Oltretutto, con le sfide maggiori a Qe finito e con Mario Draghi in uscita per termine del mandato dall'Eurotower, dove entrerà certamente un falco del rigore. È vero, la ramanzina dell'Ue di mercoledì può apparire la solita, stantia lezioncina. Ma stavolta non lo è: attenzione, potremmo essere la cavia del grande esperimento per una nuova Europa e una nuova eurozona a due velocità: se la Grecia ha aperto le porta prima al bail-out e poi, come conseguenza, al bail-in (oltre ai controlli sul capitale ai bancomat e sui conti correnti), l'Italia e il suo debito monstre potrebbero essere i pazienti del primo intervento a cuore aperto di ristrutturazione di un debito pubblico too big to fail. 

Sarà per questo che la Bce ha cancellato dal suo playbook l'ipotesi di estensione e l'ampliamento emergenziale del Qe, ma le Borse hanno allungato, facendo finta di non aver capito e focalizzandosi unicamente sulla conferma della scadenza di settembre (si vive alla giornata) e sulla stretta osservanza, da parte del board, della forward guidance, ovvero sulle prospettive inflazionistiche e sulla valutazione dell'euro come bussola per il da farsi? Io so solo una cosa: se lo scenario che ho dipinto dovesse tramutarsi in realtà, rimpiangeremo Mario Monti come l'ultimo degli spendaccioni keynesiani. E chi ha votato Movimento 5 Stelle maledirà a vita il 4 marzo 2018. 

© Riproduzione Riservata.