FINANZA/ Il “cigno nero” di Lehman che ancora ci accompagna

- Lukas Plattner

La decisione del Tesoro di lasciar fallire Lehman Brothers ha fatto sì che un “cigno nero” si materializzasse sui mercati, con grandi e gravi conseguenze

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Sono oramai trascorsi alcuni mesi dal fallimento della Lehman Brothers e il momento pare maturo per alcune riflessioni sulle cause che hanno spinto le autorità statunitensi a non salvare l’investment bank e sulle ripercussioni di tale decisione nei mercati finanziari.

 

 Le cause

Come noto, a partire dal salvataggio di Bear Stearns (marzo 2008) il Tesoro e la Fed vennero sistematicamente accusati di indebita ingerenza nel free market, in aperto contrasto con l’imperante dottrina del laissez-faire. Da più parti veniva chiesto di dare un segnale forte a Wall Street, accusata di comportamenti incoscienti.  

Se vi erano delle imprese in default queste dovevano essere punite col fallimento e non premiate con un intervento statale, e ciò affinché gli attori dell’industria finanziaria, temendo la medesima sorte, iniziassero ad agire in maniera più attenta e oculata. Si ritiene, infatti, che se le imprese sanno che vi è una possibilità di essere salvate, queste tendono ad assumere rischi maggiori rispetto a quelli che assumerebbero in assenza di tale opzione. In altri termini, la parola d’ordine era una sola: combattere il moral hazard. Anche l’opinione pubblica, duramente provata dalla crisi, reclamava a gran voce vendetta. Wall Street doveva essere abbandonata alla propria sorte, senza alcun intervento a spese dei contribuenti.

 

Tale clima arroventato contribuì senz’altro ad accrescere nel segretario del Tesoro Paulson la convinzione che la Lehman dovesse fallire, portandolo a escludere categoricamente un intervento statale quando, per un intero fine settimana di metà settembre, si riunì presso la Fed di New York (allora capitanata da Tim Geithner, oggi a capo del Tesoro) il gotha della finanza statunitense per decidere sul da farsi.

 

Gli effetti

Il fallimento della Lehman – verificatosi dopo i diversi e onerosi salvataggi intervenuti in precedenza (Bear Stearns, Fannie Mae e Freddie Mac) – ha sortito l’effetto di rendere incomprensibili ai mercati gli obbiettivi delle istituzioni rispetto alla crisi in atto, gettandoli di conseguenza nell’incertezza.

In tale circostanza, le istituzioni si sono dimostrate erratiche e incostanti, specie se si considera che solo due giorni dopo la caduta di Lehman venne varato il salvataggio di Aig, il che rese la situazione, se possibile, ancor più opaca. A quel punto la domanda sui mercati era una sola: chi era dentro e chi era fuori dalle rete di sicurezza?

 

A posteriori tale linea di condotta altalenante appare essere uno dei fattori scatenanti della crisi di fiducia che ancora oggi pesa sui mercati. In altri termini, la decisione del Tesoro ha fatto sì che un “cigno nero” si materializzasse sui mercati.

 

Come notato dall’economista Anna Schwartz, quando le istituzioni perseguono con coerenza un indirizzo e si dimostrano capaci di operare con ordine nei momenti di crisi, i mercati tendono a reagire in maniera composta, in quanto apprezzano la prevedibilità e la continuità d’azione. Per contro, la discontinuità, essendo fonte di incertezza, crea delle turbolenze talvolta ingovernabili. Se l’azione di governo è ferma e soprattutto prevedibile, tendenzialmente i mercati non reagiscono in maniera negativa ai fallimenti, soprattutto qualora le imprese abbiano operato in maniera avventata, ma anzi sono i primi a biasimare l’operato di chi le ha condotte al collasso e a richiederne l’eliminazione dalla scena.

 

Con il mancato intervento a favore di Lehman (e il successivo a favore di Aig) i mercati si sono trovati davanti a una situazione del tutto nuova e ignota, privi di informazioni affidabili circa le prossime azioni di governo dinnanzi a ulteriori eventuali default. Ed è noto che i mercati speculativi – già soggetti a comportamenti gregari (herd behaviour) e a reazioni eccessive (overreaction) – posti di fronte a all’incertezza, tendono ad assumere comportamenti del tutto irrazionali che possono sfociare nel panico.

 

Il rischio viene generalmente elaborato in maniera razionale dai mercati, in quanto, in tal caso, sono comunque disponibili delle informazioni attendibili per poter pronosticare (con un certo grado di probabilità) il verificarsi di eventi futuri. Per contro, l’incertezza, stante l’assoluta carenza di informazioni attendibili rispetto al futuro, alimenta comportamenti irrazionali ed emotivi.

 

L’incertezza creatasi a seguito del fallimento di Lehman ha indubbiamente intensificato le asimmetrie informative eaggravato i problemi di adverse selection. La conseguenza di tale politica confusa è stata l’immediata implosione del mercato del credito interbancario. In tale situazione, infatti, le banche non hanno potuto fare altro che interrompere l’attività di concessione del credito non essendo più in grado di selezionare i debitori “buoni” da quelli “cattivi”.

 

La priorità per le banche divenne il rafforzamento del patrimonio (temendo di non poter accedere alla rete di salvataggio) attraverso l’accumulo di liquidità (in eccesso); sia il federal funds rate sia il Libor sono schizzati a livelli senza precedenti, la moltiplicazione dei depositi ha subito un tracollo e la crisi di fiducia che aleggiava da tempo ha ceduto il passo al panico.

 

Le istituzioni statali, con il loro ondeggiare tra soluzioni draconiane (Lehman) e soluzioni concilianti (Bear Stearns, Fannie Mae, Freddie Mac e Aig), hanno, in conclusione, reso ancor più intensa e acuta l’instabilità dei mercati, insinuando negli stessi il germe dell’incertezza e venendo, così, meno al loro compito naturale di favorirne la stabilità.

 

Un comportamento più prudente, ponderato e meno proclive nei confronti dei mercati sarebbe stato certamente preferibile. Come posto in luce da alcuni, per evitare il caos generato dal fallimento della Lehman, una soluzione alternativa avrebbe potuto essere la sua nazionalizzazione – a spese degli azionisti e dei creditori – per poi procedere alla cessione degli assets redditizi al miglior offerente e alla liquidazione dei toxic assets con la dovuta calma. 

 
[3]Tale determinazione del Tesoro non poteva dirsi viziata dal classico problema di asimmetria informativa tra regolatore e regolato, visto che l’ammontare delle risorse finanziarie necessarie per il salvataggio (circa 21 miliardi) era ben noto; Cohan, Three days that shook the world.
 
[4] Trichet, Undervalued risk and uncertainty: Some thoughts on the market turmoil, ECB.
 
[5] V. l’intervista rilasciata da Anna Schwartz al Wall Street Journal.
 
[6] Issing, Monetary Policy in a World of Uncertainty, in Économie Internationale 92, 2002.
 
[7] Knight, Risk, Uncertainty and Profit, 1921.
 
[8] Mishkin, Financial Policies and the Prevention of Financial Crises in Emerging Market Economies, SSRN.
 
 
[10] Il diktat nei diversi week end di crisi dello scorso anno era sempre: trovare una soluzione “before the Asian markets open for Monday trading”, v. Lewis e Einhorn, The end of the financial world as we konw it.
 
[11] Lewis e Einhorn, cit. 
 
 


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