SPY FINANZA/ Tutti i segnali della crisi che si stanno addensando sull’Italia

- Mauro Bottarelli

La crisi economica dell’Eurozona e oltre: o cambiano (e cambieranno) le regole della macroeconomia o salterà nuovamente tutto per aria. Il punto di MAURO BOTTARELLI

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Ma se non bastasse il duro monito dell’Fmi alla Bce per farvi capire che quanto vado ripetendo ormai da mesi non erano e non sono allarmismi campati in aria, a mettere ancora maggiormente in guardia tutti dai rischi che potrebbero palesarsi dietro l’angolo ci ha pensato anche la Banca per i Regolamenti Internazionali (BRI), a detta della quale “l’economia mondiale è esattamente vulnerabile a una crisi finanziaria oggi quanto lo era nel 2007, con l’aggravante che oggi le ratio di debito sono molto cresciute e i mercati emergenti hanno vissuto una pesante crisi la scorsa estate”. A dire molto chiaramente come stanno le cose è nientemeno che il numero uno del controllore finanziario con sede in Svizzera, Jaime Caruana, per il quale “gli investitori stanno ignorando il rischio di una contrazione monetaria per la loro vorace ricerca del rendimento”. Mi pare di aver già letto queste cose in precedenza e altrove. Ancora: “I mercati sembra che stiano considerando solo una ristretta gamma di potenziali vie d’uscita. Sono convinti che le condizioni monetarie resteranno molto allentate ancora per molto tempo e potrebbero cercare molte più assicurazioni al riguardo di quelle che le banche centrali vogliono dare loro”. I numeri parlano chiaro: rispetto ai tempi della formazione della crisi Lehman Brothers, le ratio di debito delle economie sviluppate sono salite del 20% al 275% del Pil in sette anni.

Come vi dico da settimane, forse mesi, gli spread sono artificialmente compressi al ribasso, mentre le aziende si stanno pesantemente indebitando per dar vita a buybacks azionari che mantengano alte le valutazioni dei titoli e i corsi degli indici: guardate questo grafico, stando a dati della BRI, il 40% dei cosiddetti syndacated loans – ovvero prestiti offerti da un gruppo di prestatori (syndacation) che si mettono insieme per finanziare un unico soggetto contraente – sono verso soggetti che sono al di sotto dell’investment grade, ovvero con rating di credit a rischio, una ratio ben più alta di quella registrata nel 2007. 

Grafico 1

Inoltre i cosiddetti Brics e altre economie emergenti hanno già subito le conseguenze dei loro boom del credito, in parte con spill-over del denaro a pioggia delle banche centrali occidentali. Le loro ratio di debito sono salite anch’esse del 20% a quota 175%, mentre il tasso a cui si prende mediamente a prestito denaro a cinque anni in termini reali è dell’1%: bassissimo e quindi molto a rischio di inversione repentina e disordinata. Al riguardo Caruana ha dichiarato che “stiamo monitorando la situazione molto da vicino e se eravamo preoccupati dell’uso eccessivo della leva nel 2007, oggi non possiamo certo stare più rilassati. Certo, probabilmente oggi il debito potrebbe risultare meglio distribuito perché alcune nazioni molto indebitate, come gli Usa o la Spagna, hanno dato vita a pesanti deleverage e le banche sono meglio capitalizzate ma di converso questo porta a una maggiore sensibilità verso i movimenti dei tassi di interesse”. Altra preoccupazione della BRI è l’eccessiva euforia dei mercati equity con la volatilità scesa a minini storici, come dimostra quest’altro grafico: le equities europee sono salite del 15% in un anno a dispetto di crescita reale del Pil a zero e con una calo dell’earnings attese del 3%.

Grafico 2

La ratio price-earning aggiustata ai cambiamenti ciclici dell’indice S&P 500 negli Usa ha raggiunto 25 in maggio, sei punti sopra la media degli ultimi cinquant’anni e il misuratore Tobin Q (teoria formulata dal Premio Nobel per l’economia, James Tobin, per la quale il valore di mercato del pacchetto azionario di un’impresa è in grado di misurare la differenza tra il capitale desiderato dall’impresa e il capitale effettivamente posseduto da questa.  Tale teoria permette dunque di capire se un’impresa debba effettuare degli investimenti o debba invece disinvestire) è più contratto di quanto non fosse nel 2007, come dimostra quest’altro grafico 

Grafico 3

Insomma, per la BRI “è difficile evitare di sentire un senso di disconnessione tra l’ottimismo dei mercati e i sottostanti sviluppi delle economie globali”. Ci sono poi i mercati asiatici e quelli emergenti in generale che hanno creato un debito in valuta estera da 2 triliardi di dollari dal 2008 ad oggi e ora sono molto più grandi di quanto non fossero durante le crisi asiatiche di fine anni Novanta, quindi potenzialmente più letali a livello sistemico: “Le ramificazioni sarebbe decisamente serie se la Cina, casa del boom finanziario fuori controllo, dovesse saltare”. Per la BRI, i 4 triliardi di dollari di riserve della Cina sono la linea Maginot dell’intero sistema: “Ciclicamente, come prima gli Usa e poi il Giappone, bilanci bancari apparentemente solidi paiono essere serviti unicamente a mascherare vulnerabilità inaspettate che salgono in superficie solo quando il boom finanziario scoppia in bolla”. Da molti additata di essere la centrale della scuola economica austriaca (come se questo fosse una colpa e non un merito), quindi contraria alle manovre di stimoli e ai tassi ultra-bassi, la posizione della BRI appare più impostata verso una versione moderna della “Taylor rule” usata dalla Fed, anche se come differenze sostanziali: insomma, il rischio è quello della trappola del debito, con tendenza ribassiste sui tassi di interesse e rialziste – e di molto – sui livelli di debito: “Le crisi finanziarie sistemiche non diventano meno frequenti o meno intense (agendo come le banche centrali oggi, ndr), il debito privato e pubblico continua a salire, l’economia fallisce nell’agganciare un trend forte e sostenibile e le politiche monetarie e fiscali si trovano a corto di munizioni. A lungo andare, queste politiche perdono efficacia e rischiano di implementare le condizioni che invece volevano prevenire”. E ora il problema appare lo spettro della deflazione, con il tasso di inflazione sceso ancora a maggio ai livelli del 2009: Spagna, Grecia, Portogallo, Irlanda e Lettonia sono tutte passate attraverso una fase depressiva negli ultimi sei anni e con Italia, Francia e Olanda che sono vicine alla deflazione conclamata: cosa succederebbe in queste parti d’Europa se dovesse partire una secca correzione al ribasso od occorrere uno shock esterno? Oggi le ratio di debito sono più alte anche solo del 2007 e l’effetto denominatore della deflazione potrebbe essere potenzialmente distruttivo per economie fragili e sistemi finanziari tutt’altro che solidi. 

E attenzione, i segnali che nubi nere si stiano già addensando su di noi ci sono tutti e sempre più chiari. Al netto dei sempre nuovi massimi degli indici azionari Usa delle ultime settimane e del crollo del Vix, l’indicatore della volatilità, il costo che i grandi investitori stanno pagando per assicurarsi contro un collasso dei prezzi sta continuando a salire. Qualche tempo fa vi avevo già messo al corrente dell’aumento record del prezzo dello SKEW, l’indicatore del timore dei mercati per un grosso calo dei prezzi ma per la prima volta nella storia questo livello è rimasto considerevole per un periodo prolungato di tempo. Per Kevin Cook, stock strategist alla Zacks Investment Research di Chicago, “lo SKEW sta segnalandoci un grosso segnale di allarme per i mercati equity in questi giorni, i grandi players stanno comprando in anticipo protezione in opzioni put per i titoli che stanno detenendo”. Il grafico ci parla chiaramente del livello a cui siamo: nelle ultime quattro settimane lo SKEW ha superato quota 140 tre volte, il 20 giugno, il 2 e il 3 luglio.

Grafico 4

Soltanto altre quattro letture dello SKEW, da quando lo si è cominciato a calcolarlo nel 1990, avevano superato questo livello: giugno 1990, ottobre 1998, marzo 2006 e dicembre 2013. E cosa ha acquito le tensioni sullo SKEW? Quest’ultimo grafico ce lo spiega plasticamente il meeting del FOMC, il Comitato monetario della Fed che di fatto ha sancito la fine del quantitative easing per il prossimo ottobre, se le condizioni macro dell’economia Usa resteranno sui binario attuali. Scommettete che invece cambieranno? La bolla non può essere fatta scoppiare così, disordinatamente: serve una bella guerra. Che arriverà. 2 – Fine.

Grafico 5

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