SPY FINANZA/ La “croce” dei mercati che avvicina una guerra

- Mauro Bottarelli

Mentre le previsioni sulla crescita del Pil a livello mondiale vedono nero, le aspettative sull’andamento dei mercati azionari salgono. Il commento di MAURO BOTTARELLI

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Quando un mostro sacro del giornalismo economico-finanziario come Martin Wolf, storico direttore del Financial Times, decide di scrivere un editoriale che mette nel mirino qualcuno, lo fa con la consueta franchezza britannica: niente giri di parole o concetti edulcorati e peggio ancora senza un bersaglio definito, ancorché tratteggiato. Si spara ad alzo zero, dicendo le cose in faccia. Ieri è stato il turno della Banca per i regolamenti internazionali (Bri) e del suo duro attacco alle politiche monetarie delle banche centrali di cui vi ho parlato diffusamente lunedì. Wolf definisce la Bri “il Geremia di Basilea” e la accusa di dare consigli sbagliati alle banche centrali, quando chiede che venga posta fine alla politica dell’allentamento e il conseguente diluvio di denaro che sta gonfiando artificialmente il prezzo degli assets a discapito dell’economia reale.

Martin Wolf nel suo editoriale riconosce due meriti alla Bri: aver il coraggio di attaccare quelli che di fatto sono i suoi padroni – ovvero gli istituti centrali – e quello di aver formalmente ragione nel mettere in guardia dai rischi insiti in quella che è di fatto una distorsione del ciclo finanziario, il quale solitamente vede la fase di “boom” sugli asset seguita da quella del “bust”, ovvero lo scoppio della bolla che deflagra nella crisi. Oggi siamo nella terra di mezzo, ovvero il ciclo ha sì esaurito le sue due fasi storiche ma la ripresa non c’è, a meno che non sia da considerarsi ripresa l’indice Dow Jones a quota 17mila, mentre le economie reali sottostanti languono e conoscono continue revisioni al ribasso dei tassi di crescita.

A tale riguardo mi permetto un brevissima digressione in merito, prima di tornare all’analisi della situazione attraverso i concetti espressi da Martin Wolf. Guardate il grafico a fondo pagina, è la cosiddetta “death cross”, la croce della morte: bene, con le aspettative di crescita del Pil globale per quest’anno che solo calate del 15% rispetto all’inizio del terzo ciclo di Qe della Fed nel dicembre 2012 e, al contrario, l’azionario globale su del 35% dallo stesso periodo, ci ritroviamo non solo con un’aspettativa di crescita media globale del 2,67%, la più bassa dell’anno, ma anche con una croce che non è mai stata così netta nel suo intersecarsi. Inutile dirvi che questa situazione è figlia legittima, totalmente, delle scelte monetarie delle banche centrali.

Bene, torniamo all’analisi di Martin Wolf. In opposizione alla richiesta di un cambio netto di strategia da parte della banche centrali, infatti, se da un lato si fa notare come a partire dagli anni Cinquanta gli Usa siano usciti dal peggior periodo per la loro economia, la Grande Depressione, proprio attraverso una politica di stimolo fiscale senza precedenti, ovvero la Seconda guerra mondiale, dall’altro ci si chiede, nemmeno troppo retoricamente: pensare di uscire da una situazione di crisi innescata da bilanci troppo esposti alla leva attraverso il ritiro delle politiche di supporto come proposto dalla Bri, di fatto andando incontro a deflazione conclamata, non è grottesco?

E qui si apre il grande dibattito attuale, quello più importante: si può andare avanti così, gonfiando la bolla a dismisura per timore di cosa possa accadere se questa dovesse scoppiare in assenza di liquidità? Oppure occorre ritirare gli stimoli, con il rischio – nemmeno troppo peregrino, come fa notare Martin Wolf – di far salire in maniera ancora più rapida i tassi di indebitamento reale, di fatto creando immediate difficoltà, ad esempio, agli Stati e alle economie con maggiori difficoltà di finanziamento o limitate riserve valutarie estere?

A farci capire come la situazione sia davvero complessa e delicata, ci ha pensato ieri – alla vigilia della riunione del board della Bce e della conferenza stampa di Mario Draghi – un report di BofA-Merrill Lynch, i cui analisti hanno effettuato delle previsioni su cosa aspettarsi dal meeting , dopo il pacchetto di misure varato dalla Bce lo scorso 5 giugno per contrastare un periodo di bassa inflazione e stimolare i prestiti alle Pmi da parte degli istituti di credito.

Per la banca d’affari, il presidente dell’Eurotower dovrebbe confermare il tono da colomba e la guidance di tassi di interesse sui minimi storici per un lungo periodo di tempo ma potrebbe anche aprire a un ulteriore taglio dei tassi: «Un tono morbido non seguito da un’azione pratica potrebbe essere sufficiente a prevenire un ulteriore rafforzamento dell’euro ma sarebbe inadeguato a sostenere un suo indebolimento», hanno tuttavia avvertito gli esperti, a detta dei quali il motivo per cui la moneta unica non si è ancora indebolita nei confronti del biglietto verde è da imputarsi alla riluttanza della Bce ad agire con un allentamento quantitativo su larga scala. Ciò di cui vi parlavo settimana scorsa: lo short euro/dollaro è ontologicamente sbagliato in questa fase, essendo gli Usa un’economia in deficit, mentre l’eurozona un sistema in surplus.

Tuttavia, oggi Draghi dovrebbe fornire anche maggiore chiarezza sul progetto e sull’impatto delle misure in programma a giugno, nonché su come la Banca centrale intenda assicurare che i fondi a disposizione delle banche vengano realmente convogliati verso l’economia reale: «Restiamo scettici sull’impatto delle misure per l’economia reale almeno fino a quando non otterremo ulteriori dettagli su quanto efficace sia la strategia della Bce nel dirottare i fondi all’economia reale, fermando la speculazione valutaria. Ma, anche nello scenario migliore, ci aspettiamo un lento e moderato impatto nel breve termine», hanno affermato gli esperti di BofA-Merrill Lynch. Nessun riferimento, invece, è atteso circa un eventuale acquisto di titoli di Stato dato che il consenso verso un allentamento quantitativo (Qe) sarebbe ancora troppo debole.

In ogni caso, Draghi potrebbe insistere sulle misure di acquisto di titoli cartolarizzati (Asset backed securities) in cantiere, ma aspetterà fino al terzo o quarto trimestre, per verificare l’impatto del pacchetto già annunciato prima di andare avanti con nuove misure. Tuttavia, sempre in base alle previsioni della banca d’affari, l’inflazione potrebbe nuovamente sorprendere al ribasso facendo pressioni sulla Bce affinché acquisti asset su piccola scala già entro la fine dell’anno, anche se per gli esperti l’istituto centrale agirà nel più ampio arco dei prossimi 12 mesi. Un acquisto di asset su larga scala, invece, sarebbe ancora lontano.

Nel dettaglio, la banca d’affari ha stimato una probabilità superiore al 40% che il tasso di inflazione resti al di sotto dell’1% a fine 2015 e una probabilità del 30% che resti sotto tale soglia anche alla fine del 2016, mentre le probabilità che l’indice dei prezzi al consumo rimanga sotto il target del 2% nel prossimo biennio sono pari al 70%-80%. «Per questo motivo, riteniamo che non solo i rischi di deflazione siano importanti, ma anche quelli di prolungata bassa inflazione che possono compromettere l’economia reale soprattutto in presenza di un elevato tasso di indebitamento pubblico e privato», ha concluso BofA-Merrill Lynch nel suo report. Ovvero, lo scenario di potenziale deflazione conclamata prospettato da Martin Wolf nel suo editoriale e che potrebbe palesarsi se le banche centrali seguissero il consiglio della Bri di ritirare le politiche monetarie di stimolo troppo presto e troppo in fretta.

Che fare, quindi? La domanda è di quelle da un milione di dollari, perché sia le ragioni economiche di fondo della Bri che il pragmatismo di Martin Wolf hanno torti e ragioni: il problema, a mio modo di vedere, è tutto di equilibri. Da un lato ci sono la Fed che ha dato vita al “taper”, ovvero ritirando parte del denaro che riversava mensilmente sul mercato attraverso l’acquisto di assets, e la Bank of England che ha dato vita al suo Qe per le piccole e medie imprese, “Lending for funding”, e ora comincia a parlare di rialzo dei tassi sul medio termine, dall’altro la Bank of Japan in pieno diluvio di acquisti e la Bce che ancora deve operativamente decidere qualcosa, al netto dell’abbassamento dei tassi e della non sterilizzazione degli acquisti obbligazionari del programma Smp: un equilibro molto precario ma che potrebbe rappresentare l’unica alternativa possibile a mosse troppo azzardate in un senso o nell’altro, ovvero bilanciare stimoli e restrizioni alla ricerca di una prezzatura reale – non il mark-to-market che implicherebbe una correzione shock del 30% -, ancorché non ingestibile nei suoi rischi di downside delle equities globali.

Il timore, però, è che gli eventi geopolitici in atto possano funzionare da acceleratore come negli incendi dolosi: il Giappone ha infatti visto una crescita del 5% nel primo trimestre di quest’anno ma il dato del secondo potrebbe essere devastante, anche un -6% visto che i consumi interni si sono completamente schiantati dopo l’aumento dell’Iva del 1 aprile scorso. Ricordate la “death cross” che vi ho mostrato prima, con una profondità della curva tale o si agisce come cardiochirurghi non sbagliando una mossa ma, anzi, contemperando le varie politiche, oppure ci si schianta. Ma trattandosi di economie concorrenti, cui occorre unire la Cina con il suo sistema bancario ombra sempre più traballante e la fame di liquidità che rischia di spingere la Pboc a dar vita sua volta a manovre di stimolo per evitare default a catena nel ramo corporate e prima margin calls che vadano a intaccare le operazione repo, appare impresa che rasenta il miracolistico.

C’è un’unica opzione per sanare questi squilibri senza devastare del tutto i mercati: una guerra. E temo sia in arrivo. Questo è il mio pensiero, mi piacerebbe che questa riflessione diventasse argomento di dibattito tra i tanti – e ben più autorevoli di me – collaboratori in tema economico-finanziario de ilsussidiario.net

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