SPY FINANZA/ Il “bubbone” che fa tremare l’Italia

- Mauro Bottarelli

Il contesto finanziario globale non è dei più semplici e diverse interconnessioni rischiano di portare delle difficoltà all’Italia. Nella sua analisi MAURO BOTTARELLI ci spiega perché

trader_mercati_bolgiaR400
Infophoto

Guardate il primo grafico a fondo pagina: è relativo al cosiddetto US Macro Data Surprise Index, un indice tracciato da Bloomberg che compara i dati macro ufficiali con le previsioni sugli stessi fatte in precedenza da analisti, economisti e istituzioni economico-finanziarie. Se il dato reale batte le aspettative il punteggio assegnato a +1, se fa peggio delle aspettative è -1, se è pari al consenso delle stime la valutazione è zero. Bene, la riga nera nel grafico è l’indice relativo ai dati macro finora usciti negli Usa dal Giorno del Ringraziamento a oggi, il risultato peggiore da almeno dieci anni. Ma gli Usa sono in ripresa, come dicevamo anche ieri! 

Ora guardate il secondo grafico, ci dimostra come a novembre dello scorso anno le aziende attive nel settore dello shale oil impiegassero 543mila persone in tutti gli Stati Uniti, il doppio di dieci anni prima, ma anche come a causa del crollo del prezzo e quindi della riduzione dei margini di profittabilità, siano proprio gli Stati con maggior concentrazione di giacimenti – e quindi di impiegati nel comparto – ad aver fatto salire il numero delle richieste di disoccupazione. Insomma, la crisi petrolifera comincia a mordere l’economia reale. 

Tranquilli, è tutta una strategia finalizzata a far intervenire la Fed, come vi dicevo ieri e come cercherò di sostanziare la prossima settimana introducendo il concetto di “oil weapon”. Ma sempre come vi dicevo ieri, ampliando il quadro dagli Usa allo scenario globale, a farmi paura sono anche le implicazioni del voto greco e del dimenticato conflitto russo-ucraino, tornato prepotentemente di attualità martedì, dopo che una bomba contro un bus ha fatto dieci morti a Donetsk, di fatto una palese violazione della già fragile tregua. Guardate il terzo grafico: ci mostra gli attuali livelli dei credit default swaps a cinque anni per Grecia, Russia e Ucraina messi in comparazione. Il cds di Kiev è in area 2028 punti base, il secondo peggiore al mondo dopo il Venezuela, poi arriva la Grecia con 1407 punti base e poi la Russia con “soli” 547 punti base, frutto anche della ratio debito/Pil di Mosca al 15%, uno dei Paesi meno indebitati al mondo, ma non è detto che in realtà la situazione sia questa. 

Da questo spread sui cds, infatti, si può calcolare la probabilità implicita annuale di default sotto differenti prospettive di ripresa economica, ad esempio la percentuale di creditori che si attendono una ripresa dopo che il default è avvenuto. Bene, in base a questa valutazione, più basse sono le aspettative di ripartenza, più basso il rischio implicito di default: a livello generale, l’attesa di ripresa più utilizzata è quella del 40%, la stessa che è stata utilizzata per il quarto grafico, da cui si evince che la probabilità implicita annuale di default per la Russia in uno scenario di ripresa al 40% è del 7,6%, mentre quella ucraina è del 17,1%. 

Ora prendiamo in esame anche un altro indicatore di rischio, ovvero il rendimento del bond sovrano decennale: quello russo è trattato a poco più del 14%, ma quello a tre anni è già in area 16%, quindi la curva è invertita come reazione all’aumento dei tassi al 17,5% operato dalla Banca centrale russa. Il decennale greco, invece, è attorno al 10,2%, mentre quello a tre anni è circa al 13,5%, quindi anche in questo caso la curva è invertita, segnalando rischio di sostenibilità e solvibilità nel breve periodo. Perché quindi il cds russo è così basso rispetto a quello greco, mentre il rendimento dei bond di Mosca è significativamente più alto? 

Il rischio serio è che alcuni di questi strumenti di valutazione – yield obbligazionario e cds – siano prezzati non a valori di mercato reali e non in base ai rischi reali: tanto più che di fatto il governo greco è in bancarotta e dovrà dichiarare l’insolvenza se per caso verrà ritirato il piano di salvataggio, mentre il governo russo non è insolvente e difficilmente lo diventerà nel breve-medio termine. Mosca sembra quindi la candidata meno probabile tra le tre a dover affrontare difficoltà nei pagamenti, ma moltissimo dipenderà dagli sviluppi futuri rispetto proprio al prezzo del petrolio e al rublo. 

E qui iniziano le criticità, perché la divisa russa ha ricominciato a crollare rispetto al dollaro proprio come conseguenza delle dinamiche petrolifere, nonostante l’intervento blitz della Banca centrale dopo la sell-off di dicembre. E i corsi del rublo potrebbero anche innescare tensioni geofinanziarie tra la Russia e uno Stato a lei di fatto non ostile come l’India, visto che molti produttori indiani di acciaio stanno perdendo consistenti quote di mercato interno proprio in favore di quelli russi, stante l’aumento dell’import legato proprio alla debolezza della moneta moscovita e quindi alla maggiore economicità per le aziende che utilizzano la commodity. Inoltre, mercoledì il ministro dell’Economia, Alexei Ulykayev, ha dovuto ammettere che le possibilità che il rating nazionale venga abbassato a “spazzatura” sono «abbastanza alte», un qualcosa che potrebbe avvenire proprio in questi giorni visto che lo scorso mese Standard&Poor’s ha reso noto che la review del rating russo, già oggi a un solo notch del livello “junk”, sarebbe stata completata entro metà gennaio. 

Inoltre, la Banca mondiale ha tagliato le previsioni di crescita per il Paese, attendendosi ora una contrazione dell’economia del 2,9% per quest’anno, una revisione molto netta visto che solo a dicembre le stime erano del -0,7%. E ancora, il ministro delle Finanze, Anton Siluanov, ha reso noto che gli introiti dell’export potrebbero crollare di 3 triliardi di rubli (45,6 miliardi di dollari) se il pezzo del petrolio dovesse stabilizzarsi a quota 50 dollari al barile: già oggi, il crollo del prezzo ha creato shortfall nei conti pubblici per 180 miliardi di dollari, cui vanno aggiunte quelle legate alle sanzioni occidentali pari a circa 60 miliardi di dollari. 

Per Andrew Sheets di Morgan Stanley, «nonostante il governo sembri sapere come affrontare la crisi, la situazione russa è veramente difficile. La sfida innescata dalle riserve di valuta estera è sempre molto delicata, perché ti incoraggiano a usarle, ma quando il mercato si rende conto che lo stai in effetti facendo, mette subito in conto il fatto che tu le stia bruciando o che non siano sufficienti. E finisci nel mirino. Inoltre, fino a quando il prezzo del petrolio continuerà a calare, il mercato vedrà sempre la Russia come fondamentalmente nel pieno di una sfida epocale». Ed ecco che la risposta di Mosca non si è fatta attendere, anzi. 

Mercoledì, infatti, il governo russo ha reso noto che sposterà il passaggio del suo gas verso l’Europa dall’Ucraina alla Turchia, essendo Turkish Stream l’unica pipeline in grado di reggere il flusso di 63 miliardi di metri cubi che attualmente passano dall’ex Repubblica sovietica. Una mossa che ha fatto risentire e non poco sia il Commissario europeo all’Energia che la Commissione europea, i quali hanno definito la scelta senza senso economico e destinata a colpire in maniera grave la reputazione russa come Paese esportatore: peccato che invece un senso questa scelta ce l’abbia, anche se non economico ma geostrategico. Avendo perso sempre maggior controllo sul mercato del gas europeo, sia per scelte dell’Ue che per gli inverni sempre più miti, Mosca così facendo obbligherà Bruxelles ad accettare la nuova pipeline turca come opzione, avendo come alternativa la perdita dell’approvvigionamento di gas russo: il problema è che questo imporrà dei costi, visto che il numero uno di Gazprom ha già reso noto che «i nostri partner europei sono stati avvertiti, ora è loro compito creare le necessarie infrastrutture di trasporto del gas dal confine greco e turco». 

Quali saranno i costi non si sa, ma Mosca ha già detto che utilizzerà fondi e materiali che erano stati messi a disposizione per l’originario progetto South Stream per dar vita alla nuova pipeline del Mar Nero e che la Turchia otterrà uno sconto del 6% sull’import di gas per tutto il 2015, mentre l’Ue ora rimane con il cerino in mano: cercare fonti alternative al gas russo, rompendo di fatto tutti i rapporti – già tesi – con Putin o cedere al suo ricatto geofinanziario? Ma non basta, perché con una mossa ancora più ardita e senza precedenti nelle stesse ore Mosca annunciava anche altro, ovvero la sua chiamata fuori dal sistema del petrodollaro. 

Ricorderete che vi parlai del fatto che quest’anno, per la prima volta da diciotto anni, i paesi esportatori di petrolio non immetteranno surplus proventi dell’export nel sistema finanziario globale, denominato in dollari appunto, ma anzi dreneranno 7,6 miliardi, a fronte di un’immissione che nel 2012 fu di 248 miliardi di dollari e nel 2013 di 60 miliardi. Bene, con atto unilaterale, Mosca ha deciso che potrebbe smobilitare il suo Fondo di riserva da 88 miliardi di dollari e convertire parte delle sue detenzioni da valuta estera in rubli al fine di sostenere l’economia del Paese: quei dollari sono gli stessi che normalmente la Russia avrebbe “riciclato” nel sistema del petrodollaro in asset statunitensi, ora invece andranno a stabilizzare il quadro macro e soprattutto il tasso di cambio del rublo. Il ministro delle Finanze, Anton Siluanov, ha dichiarato che insieme alla Banca centrale, intendiamo vendere tra gennaio e febbraio parte delle nostre riserve di valuta estera e convertirle in rubli che metteremo in deposito nelle banche per garantire liquidità all’economia». 

Insomma, Mosca non fa più parte delle nazioni che scambiano petrolio per valuta statunitense. Qualche altro Paese seguirà a breve la decisione della Russia? Perché se così fosse non ci sarebbero ripercussioni solo sul dollaro e i tassi Usa, ma anche e soprattutto sulla commodity più finanziarizzata al mondo: il petrolio, appunto. Di più, un esodo più importante dal sistema del petrodollaro avrebbe conseguenze anche su quanto più sta a cuore alle Banche centrali di tutto il mondo sviluppato, cioè i livelli dei prezzi degli assets e più specificatamente cosa accadrà quando i venditori emergeranno in quello che si sta rapidamente tramutando nel mercato meno liquido della storia. 

Ma torniamo ora ai cds e ai rendimenti comparati tra i “tre malati” su cui stavamo ragionando prima. Sia la Grecia che l’Ucraina, rispetto alla Russia, sono però dipendenti dai prestiti del settore pubblico straniero e nessuno – né le intemerate di George Soros affinché l’Ue garantisca 50 miliardi di dollari a Kiev, né le sparate anti-Grexit di Jean Claude Juncker – può sapere per quanto davvero il mercato, ovvero i creditori, saranno così pazienti o volenterosi di accettare deviazioni dalle loro condizioni, ovvero riforme per l’Ucraina e nessun haircut o ristrutturazione del debito ellenico. E attenzione, perché sul fronte greco l’altro giorno è accaduto qualcosa di senza precedenti, ovvero che un’agenzia di rating ammettesse il rischio di contagio in caso di “Grexit” ma non per le economie dell’eurozona, bensì per la possibile emulazione che potrebbe scatenare un ritorno alla dracma che portasse la crescita economica della Grecia a superare quella degli altri paesi di Eurolandia, incentivandoli così a seguire la stessa strada. 

Ecco la traduzione letterale della parte finale del report, anticipato in anteprima da MF-MilanoFinanza: «Mentre una rapida risposta dei policymaker dell’aera euro nel breve termine potrebbe limitare con successo ogni forma di contagio di un’uscita della Grecia, questa porrebbe tuttavia delle sfide sul lungo termine. In particolare, è probabile che a medio termine negli altri paesi dell’area euro persistano alti livelli del debito e del tasso di disoccupazione, date le deboli prospettive dell’economia e i rischi di deflazione. Mentre l’uscita dalla moneta unica nel breve termine potrebbe danneggiare in misura significativa l’economia greca, il probabile calo significativo della nuova moneta greca (dopo la sua introduzione) dovrebbe, col tempo, facilitare l’aggiustamento dei residui squilibri greci. Nel medio termine, la crescita economica in Grecia potrebbe superare quella degli altri Paesi dell’area euro, il che potrebbe innescare discussioni su ulteriori fuoriuscite». 

Ecco spiegato il perché a Bruxelles siano terrorizzati dalla prospettiva di un abbandono dell’eurozona da parte di Atene. Ma c’è di peggio. Ieri funzionari del ministero delle Finanze ellenico hanno reso noto che non ci saranno problemi a raggiungere gli obiettivi prefissati dal piano di salvataggio per il 2014, visto il surplus primario che vale l’1,5% del Pil, ma che ci sono preoccupazioni per il budget dell’anno in corso, visto il crollo delle entrate fiscali. Il target per il mese di gennaio è infatti di 4,5 miliardi di euro, ma gli stessi funzionari hanno ammesso che nei primi dieci giorni di gennaio non vi sono stati segnali che possano supportare questo obiettivo, visto che rispetto al medesimo periodo dello scorso anno gli introiti generati dalla tassazione hanno conosciuto un calo tra il 70% e l’80%. 

Pensate che sia questa la brutta notizia? Vi sbagliate. Stando a quanto rilanciato la notte di giovedì dal quotidiano greco Kathimerini, e prontamente fatto sparire dal sito una ventina di minuti dopo, Alpha Bank ed Eurobank, due banche a dir poco sistemiche, avrebbero avanzato richiesta di finanziamento d’emergenza all’Ela per tamponare l’aumento di outflows di depositi e le perdite in cui sono incorse per l’acquisto forzato di debito pubblico a breve termine dal governo. Di più, stando a quanto rivelato ieri da Proto Thema, altri istituti saranno presto obbligati a fare la medesima richiesta. Solitamente la banche si rivolgono all’Ela quando incorrono in un credit crunch e non hanno collaterale eligibile per finanziarsi direttamente presso la Bce e lo fanno solo quando sono alla canna del gas, visto che il tasso di interesse è dell’1,55% contro lo 0,05% dell’Eurotower. Sempre stando a fonti greche, la richiesta delle due banche verrà esaminata mercoledì prossimo e penso che, sempre che la notizia sia confermata, a Francoforte diranno di sì e in fretta, sia per l’approssimarsi del voto di domenica 25, sia perché nel solo mese di dicembre le banche greche hanno visto ritirati capitali per 3 miliardi di euro, oltretutto in un periodo in cui solitamente i depositi crescono e non subiscono cali. E nelle prime due settimane di gennaio, stando a fonti della Banca centrale greca, il trend sarebbe rimasto invariato. 

Parossistico, ma chiarificatore della follia in cui stiamo vivendo, il secondo motivo per cui i due istituti sarebbero nei guai: tra novembre e dicembre, infatti, il governo greco ha imposto alle banche del Paese l’acquisto di debito a breve prima per 2,75 miliardi e poi di 3,25 miliardi di euro, fissando già per gennaio obbligo di acquisto per altri 2,7 miliardi di euro, visto che una larga parte di questo – oltre 3 miliardi – era nelle mani di investitori esteri che non hanno rinnovato la detenzione. Tornano quindi sinistri rimandi all’agosto del 2011, quando per la prima volta le banche greche ricorsero all’Emergency liquidity assistance (Ela) perché stavano letteralmente implodendo a causa di fughe di capitale e del downgrade del rating del Paese e del sistema bancario, di fatto utilizzando la Banca centrale greca come broker per ottenere dall’eurosistema, ovvero dalle Banche centrali degli Stati membri, liquidità e assistenza finanziaria. Ma non fu l’unica volta, visto che nel maggio del 2012, dato il clima di incertezza legato alla scadenza elettorale, gli outflows di depositi volarono ancora alle stelle e le banche elleniche ottennero dall’Ela qualcosa come 124 miliardi di euro. 

E temo che questo intersecarsi di criticità sia destinato a peggiorare e in fretta, visto che quanto accaduto a Donetsk potrebbe essere la reazione alla situazione sempre più devastata dell’economia ucraina: come ci mostra il grafico a fondo pagina, infatti, le riserve di Kiev sono letteralmente in caduta libera, al minimo annualizzato di sempre del -63%. E guarda caso, martedì gli Stati Uniti si sono detti pronti a concedere fino a 2 miliardi di dollari di nuove garanzie sui prestiti all’Ucraina, nell’ambito di un pacchetto di aiuti internazionali per evitare il collasso economico del Paese: lo ha reso noto il Dipartimento al Tesoro americano, sottolinenando che il semaforo verde sulle due tranche di garanzie da un miliardo di dollari ciascuna (la prima in arrivo nella prima metà di quest’anno, la seconda successivamente dopo il via libera del Congresso americano) è vincolato al fatto che Kiev prosegua con l’agenda di riforme e si attenga alle condizioni imposte dal Fondo monetario internazionale. 

Insomma, su quell’autobus a Donetsk qualcuno ha pagato con la vita le implicite conseguenze di quanto sta accadendo sui mercati. Come sempre. Attenzione, si sta scherzando col fuoco su troppi fronti: qualcuno dovrà scottarsi per forza. E potremmo essere noi, visto che a novembre le sofferenze bancarie sono salite a quota 181 miliardi di euro, ormai oltre l’11% del Pil e sostanzialmente raddoppiate dal 2011. Inoltre, da luglio sono fuggiti dall’Italia capitali per 79 miliardi di euro – grazie al governo “business friendly” di Matteo Renzi – e ora Bankitalia, come vi dicevo mercoledì illustrandovi il grafico – sta svenandosi all’interno del sistema europeo Target2 per compensare le richieste sempre maggiori che arrivano dalle banche commerciali italiane per tamponare quegli ulteriori buchi di capitale (il saldo attuale dell’Italia è peggiorato di quasi 80 miliardi di euro, arrivando a 208 miliardi, quando nel picco della crisi durante l’estate del 2012 si arrivò a 289 miliardi). 

 

Insomma, la Banca d’Italia ha aumentato il suo conto corrente presso l’Eurosistema e le banche commerciali italiane utilizzano il denaro della Banca d’Italia principalmente per pagare il loro debito estero privato, cioè per compensare la fuga di capitali da parte di investitori stranieri. Unite a questo il fatto che nei bilanci delle nostre banche ci sono quasi 400 miliardi di titoli di Stato e capirete da soli che potranno eleggere chi vogliono al Quirinale, anche Houdini, ma il bubbone sta scoppiando. Non a caso, il governo avrebbe intenzione di varare un piano volto a eliminare gli asset tossici iscritti nei bilanci delle banche italiane, combattendo così la stretta creditizia e alimentando i prestiti a famiglie e imprese, ancora al palo nonostante i prestiti concessi a tassi vantaggiosi dalla Bce nell’ambito del programma Tltro. 

Il progetto allo studio del governo, secondo la ricostruzione de La Repubblica, consisterebbe nel far acquistare alla Bce dei pacchetti di titoli derivati Abs (asset-backed securities) che raccolgano parte dei crediti deteriorati delle banche italiane: gli asset cosiddetti tossici, ovvero non performanti, sarebbero i prestiti alle imprese e i mutui alle famiglie sui quali i debitori sono in ritardo o già in parte insolventi. 

Funzionerà? No, è destinato a fallire fin da principio e per ragioni molto semplici: se infatti le sofferenze venissero prezzate meno del loro valore netto di bilancio, le banche avrebbero delle minusvalenze che ne eroderebbero il capitale e questo renderebbe necessarie ulteriori ricapitalizzazioni, mentre nel caso opposto, se i crediti in sofferenza venissero prezzati al valore netto di bilancio o a un livello superiore, la presenza di garanzia da parte del Tesoro italiano per eventuali perdite successive rischierebbe di configurarsi come aiuto settoriale di Stato e bocciata dall’Ue. 

Insomma, l’unica certezza è che sia le banche che il governo non vogliono risolvere la questione affidandosi al mercato, tanto per cambiare e il perché è presto detto: quei crediti sofferenti sarebbero liquidati a prezzo molto inferiore al loro valore netto di bilancio, producendo enormi minusvalenze. L’alternativa allo studio sarebbe la bad bank sul modello del fondo Frob creato dalla Spagna per la ricapitalizzazione delle sue banche, peccato che in quel caso di dovette accettare un prestito da 51 miliardi di euro dall’Esm qualcosa che andò ad aumentare il fardello del debito pubblico iberico per qualcosa come venti punti di Pil. E noi siamo già oggi ben oltre quota 130% in rapporto al Pil, visto che nel mese di novembre il debito pubblico è aumentato di altri 2,6 miliardi di euro arrivando alla quota di 2.160,1 miliardi di euro, mentre nei primi undici mesi del 2014 è aumentato di 90,3 miliardi. 

Come vedete siamo partiti dagli Usa e dal petrolio e siamo arrivati alle possibili disgrazie finanziarie di casa nostra, passando per Russia, Cina e Ucraina: il perché è presto detto, nel mondo sempre più finanziariamente interconnesso, tout se tient. Boom! 

 

(2- fine)

© RIPRODUZIONE RISERVATA

I commenti dei lettori