SPY FINANZA/ I numeri che smontano il “miracolo spagnolo”

- Mauro Bottarelli

Nei prossimi anni la Spagna dovrebbe crescere più della media dell’Eurozona. Le cose per il Paese iberico, dice MAURO BOTTARELLI, non stanno in realtà così bene

spagna_bandiera
Bandiera spagnola, immagine d'archivio

In attesa che oggi Mario Draghi ci illumini su come la Bce intende ampliare il proprio programma di Qe (in caso contrario aspettatevi una reazione poco piacevole dei mercati), diamo un’occhiata a una delle dinamiche che io trovo maggiormente interessanti all’interno dell’eurozona, ovvero il cosiddetto “miracolo spagnolo” e la sua evoluzione post-crisi dei debiti sovrani. Da nazione salvata, con il peggior sistema bancario e la peggior bolla immobiliare del continente soltanto quattro anni fa, Madrid infatti pare essersi trasformata nello scolaro perfetto del modello economico Ue. 

I dati del Pil del Fmi, per quanto questi valgano qualcosa dopo l’imbarazzante prova offerta sulle proiezioni della crescita greca, ci parlano nei prossimi due anni di cifre quasi “cinesi”, rispettivamente +3,2% e +2,5%, contro l’1,5% e 1,6% della Germania e l’1,2% e 1,5% della Francia. Di più, il tasso di crescita iberico supera anche la media dell’eurozona nel periodo 2015-2016 e non di poco, ovvero del 2% e 2,2%. La narrativa ufficiale vuole che questo miracolo sia frutto di riforme strutturali e della loro implementazione, come chiesto da Bruxelles, peccato che proprio l’ex capo economista del Fmi, Simon Tilford, liberatosi dall’incombenza istituzionale per approdare al Centre for European Reform, nel suo ultimo report abbia gettato una secchiata di acqua gelida sulle fiammate di crescita spagnole. 

A suo dire, «non c’è alcuna prova che i numeri legati alla crescita siano il risultato dell’austerity e tantomeno che siano il frutto di riforme strutturali». Anzi, il suo quadro è quello di un’economia fragile che ha goduto di alcuni fattori temporali e ciclici, ma che rimane molto vulnerabile all’ipotesi di un’altra crisi a livello globale come quella che sta gonfiando tra Cina e mercati emergenti. 

Il primo grafico a fondo pagina ci mostra come la performance dell’export iberico sia la vera spina dorsale della sua crescita a partire dal 2013, garantita anche da un euro più debole nei cambi grazie alla politica della Bce. Il problema è che questo è stato possibile anche per altro, ovvero quello che Angel Talvera dell’Oxford Exonomics definisce “remarkable cost adjustment process”, ovvero una politica di rimodulazione salariale al ribasso che ha trasformato il comparto in una macchina da guerra in grado di competere ad alto livello. Peccato che alla performance dell’export non si sia palesata in contemporanea una salutare tenuta dell’import, sintomo che gli spagnoli stanno convivendo con sempre minori standard di vita e con un tasso di disoccupazione che resta alto ben oltre la media Ue. 

Inoltre, a smontare la tesi delle esportazioni che hanno beneficiato di riforme strutturali e deregulation c’è il fatto che la componente core dell’export iberico resta ancora al cosiddetto “low-value”, ovvero beni a basso valore intrinseco come carburanti e alimentari. Per Tilford, «se davvero le riforme spagnole avessero migliorato la produttività e l’innovazione del sistema, questo si sarebbe palesato attraverso un export più focalizzato su beni di valore maggiore di quello attuale». Inoltre, affinché l’industria esportatrice possa tramutarsi nella forza trainante di una ripresa robusta e sostenibile, dovrà basarsi sempre meno su fattori temporanei come la bassa valutazione dell’euro e i bassi salari e muoversi lungo la catena del valore aggiunto per approdare a un manifattura più avanzata. E in tal senso, oggi nell’economia spagnolo compaiono pochissimi segnali. 

In compenso, come ci mostra il grafico a fondo pagina, la Spagna resta intrappolata nella deflazione, la quale da un lato ha un potere benigno temporaneo, perché aumenta il valore dei redditi, ma con i prezzi al consumo scesi allo 0,9% a settembre, questa discesa sempre più profonda in territori deflazionistici potrebbe avere conseguenze pericolose per la crescita economia e per la spirale del costo del debito. Il Pil nominale spagnolo – una misura della crescita che include l’inflazione – oggi è più basso di quanto non fosse sette anni fa e questa misura è molto importante per le Banche centrali e i loro calcoli di tasso di crescita implicito. 

I prezzi in calo, infatti, sono particolarmente pericolosi in un’economia con un alto carico di debito e attualmente la ratio debito/Pil spagnola è al 94%, quindi il processo di abbattimento dello stock (deleveraging) diventa più difficile in un ambiente di prezzi in calo, aumentando implicitamente il valore reale di quelle liabilities debitorie e ponendo ulteriore pressione sule finanze pubbliche. E come fa notare il report, «nonostante i tentativi di aziende, governo e cittadini di spendere meno e risparmiare di più e con le banche che stanno strizzando ulteriormente i loro bilanci, a oggi il livello di debito spagnolo nel suo complesso è superiore a quello del 2008». 

Quindi, cosa potrebbe succedere se una nuova recessione globale dovesse colpire? Al netto di una ripresa ciclica che non va smontata in toto, i fondamentali macro-economici come l’occupazione, la produttività e i debito ci mostrano come Madrid sia vulnerabile a un altro eventuale shock esterno o a un graduale ritorno in recessione a livello globale. Il ciclo del business, infatti, pare destinato ad accorciarsi e le spirali ribassiste a farsi invece più profonde e allo stato attuale la Spagna ha pochissime armi a disposizione per combattere un possibile, nuovo indebolimento della domanda interna. 

Inoltre, il Paese sconta anche un fattore di instabilità come le elezioni politiche a fine anno, tornata che pare destinata a spazzare via la storica diarchia tra Pp e Psoe in favore di un risultato molto forte di formazioni dichiaratamente anti-sistema e anti-austerity come Ciudadanos e Podemos. Ma, al netto di questo, un’espansione fiscale pare comunque fuori dai giochi. La Commissione europea ha già infatti rispedito al mittente la Legge di stabilità iberica, domandando maggiori tagli e maggiori entrate fiscale per evitare di infrangere le regole comunitarie sul deficit. Inoltre, al netto di un coniglio dal cilindro da parte di Draghi oggi, la politica di tassi a zero comincia già a far vanificare i benefici rispetto al carico debitorio delle aziende e difficilmente un governo di coalizione potrà rischiare l’azzardo di stroncare la ripresa, seppur fragile nelle fondamenta, in ossequio al patto di consolidamento fiscale. 

 



© RIPRODUZIONE RISERVATA

I commenti dei lettori