SPY FINANZA/ Cina, il “bis” del 1997 che può servire agli Usa

- Mauro Bottarelli

La doppia svalutazione dello yuan fa emergere più di una domanda sull’atteggiamento che sta tenendo la Cina. L’analisi di MAURO BOTTARELLI sulla situazione

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Attenzione, i cinesi stavolta fanno sul serio nel volerci spaventare, quindi in base al detto “can che abbaia non morde”, significa che sono loro ad aver paura. Lo dimostrerebbe quanto accaduto ieri, se posto in relazione alla parole espresse dal portavoce della Pboc il giorno prima, ovvero il martedì della prima svalutazione dello yuan. Eccole: «La Banca centrale non ha basi economiche per una costante svalutazione dello yuan e quindi questa non continuerà. Quanto accaduto renderà il tasso di fixing più ragionevole». Come dire, una mossa una tantum. E invece no, perché ieri le autorità cinesi hanno svalutato nuovamente (di un altro 1,62% circa) lo yuan sul dollaro, oltretutto con una dinamica innescatasi in base alla quale già oggi il cambio off-shore dello yuan sta pericolosamente divergendo da quello ufficiale. E nonostante ieri lo yuan tradasse ai minimi da quattro anni sul biglietto verde, l’organo ufficiale del governo, Xinhua, dichiarava che «la Cina non sta conducendo una guerra valutaria, sta soltanto cercando di sanare una discrepanza». Alla faccia del tentativo di sanare, vista la reazione di tutte le Borse mondiali e visto anche il fatto che da martedì l’indice Msci dei mercati emergenti è entrato in correzione, ovvero con un calo di almeno il 20% dai massimi. 

Cosa vuole fare la Cina? Scatenare un fallout borsistico per vendicarsi del no del Fmi all’inclusione dello yuan nel paniere delle monete benchmark Sdr di due settimane fa? Vuole inviare un segnale chiaro agli investitori nei loro turbolenti mercati interni, ovvero di stare tranquilli che la Pboc è pronta a tutto, svalutazioni incluse, pur di sostenere i corsi? Una cosa è certa, anche se le mosse non sono state una tantum ma due consecutive, il taglio operato sul cross yuan/dollaro è troppo poco per farci pensare davvero a una svalutazione competitiva per pompare l’export, visto che gli effetti sulla bilancia commerciale – al netto del rallentamento macro – sarebbero acqua fresca. 

Per mettere la cosa in prospettiva, il Giappone per vedere qualche effetto sulla propria economia, tra l’altro già bruciato sia a livello di dinamiche salariali che di aspettative inflazionistiche, ha dovuto svalutare lo yen di circa il 35%. Così facendo lo yuan diventa una mina vagante nel contesto della produzione e del commercio mondiale e Pechino lo sa benissimo, chissà che lo capiscano anche al Fmi. Anche perché la mossa cinese ha schiantato i tassi di interesse Usa e avendo la Cina già scaricato oltre 140 miliardi di debito a stelle strisce tra aprile e giugno scorsi attraverso il proxy belga di Euroclear – al netto dei riacquisti ufficiali cinesi, il dump è stato di oltre 90 miliardi -, quell’aumento del valore della carta Usa potrebbe tentare i mandarini verso ulteriori, fruttuose liquidazioni. 

Non so se lo avete capito, ma siamo ufficialmente in guerra, senza armi che sparano ma con comunque fortissimi rischi di tenuta del sistema. Attenzione, perché temo un secondo capitolo della crisi asiatica, un po’ più rumoroso e peggiore del primo. Mettiamo in prospettiva. Dal 2014, i cinesi avevano legato la loro valuta al dollaro in rafforzamento attraverso un cambio fisso e l’hanno vista apprezzare come molte altre, proprio a causa del traino del biglietto verde. Durante lo scorso anno, ad esempio, il dollaro e lo yuan si sono apprezzate del 20%, 25% e 12% rispetto a euro, yen e won sudcoreano, ovvero verso le tre monete utilizzate dai principali partner commerciali della Cina. Quindi, mantenere un peg fisso con il dollaro ha eroso la crescita dell’export cinese, visto che le merci prodotte in Cina erano diventate troppo care per i paesi importatori che non fossero gli Usa. Di converso, in Cina lo yuan in crescita ha portato con sé ulteriore pressione deflazionistica sui beni importati da nazioni le cui monete si erano deprezzate, anche in questo caso Usa esclusi. Quindi, la Cina ha deciso che i benefici del peg sul dollaro non pareggiavano i danni creati all’economia e ha svalutato, ma, come dicevo prima, troppo poco per innescare un processo di svalutazione competitiva serio. Quindi, delle due l’una: o Pechino sta mentendo e continuerà a svalutare, magari preparandosi a un proprio programma di Qe, oppure ha voluto mandare solo un segnale al mondo, facendo spaventare le Borse e anche chi gli ha chiuso la porta in faccia al Fmi, trattando lo yuan come una qualsiasi valuta emergente. 

Ma attenzione, perché paradossalmente il rischio maggiore non è quello borsistico e nemmeno economico a livello di crescita, ma, tanto per cambiare, finanziario. Nel dicembre del 2014, la Banca per i regolamenti internazionali (Bri) mise in guardia dai crescenti rischi associati al carry trade globale, ovvero all’indebitamento in valute con basso tasso di interesse per prendere profitto dal differenziale. L’istituto stimava che dal 2000 l’ammontare di questi trades era quadruplicato raggiungendo i 9 triliardi di dollari e che stava crescendo a un tasso di 5,5x più veloce della crescita globale nello stesso periodo. Stiamo parlando di un ammontare che tramutava in ridicolo qualsiasi cosa vista in passato e infatti la Bri avvisò ripetutamente riguardo le potenziali ripercussioni finanziarie cui si sarebbe andati incontro se improvvisamente e simultaneamente quei trades fossero saltati. Esattamente quanto accadde con la crisi valutaria asiatica del 1997, resa particolarmente dura dall’esplosione di carry trades per un controvalore tra i 300 e 500 miliardi di dollari: oggi l’ammontare complessivo è 9 triliardi! 

Il carry trade che maggiormente preoccupa è quello basato, ovviamente, sul dollaro, visto il grado di leverage che normalmente porta con sé: cioè si prendono in prestito dollari e li si investe in un altro Paese, ma così facendo si incorre in due rischi, quello tipico dell’investimento, ma anche quello valutario dovuto alla conversione dei dollari nella valuta nazionale del Paese in cui si vuole operare. La Bri stima che i carry trades che coinvolgono prestiti in dollari Usa in Cina potrebbero rappresentare da un quarto a un terzo del totale dei 9 triliardi stimati a livello globale, dato che la popolarità di questa pratica crebbe molto dal 2006 in poi, visto che la forte crescita cinese e l’apprezzamento dello yuan sul dollaro rendevano l’operazione lucrativa sia a livello di investimento che valutario. 

Ora, se davvero la Cina intende continuare a svalutare – rimangiandosi la promessa dell’evento una tantum – nei confronti del dollaro, il rischio è quello che le posizioni short sul biglietto verde nei carry trades comincino a tramutarsi in perdite e margin calls visto che il dollaro si apprezzerà sullo yuan, forzando gli investitori a liquidare parte delle loro posizioni. A far paura è il fatto che se per costruire quell’ammontare enorme di posizioni ci sono voluti anni, le stesse possono saltare improvvisamente e di colpo, scatenando una reazione di enorme magnitudo su mercati ed economie. 

Sapete cosa accadde durante la crisi asiatica del 1997-1998, quando l’ammontare dei carry trades era quasi 20 volte meno di quello stimato oggi? Lo won sudcoreano perse il 34% contro il dollaro, il baht thailandese il 40%, il Pil della Corea del Sud calò del 34%, mentre l’indice USD salì del 13% contro un paniere delle principali valute mondiali. E ancora, l’indice Standard&Poor’s 500 calò del 15% nel 1997, poi andò in rally, salvo cadere del 20% ancora nel 1998, l’indice Nikkei scese del 36%, il prezzo dei titoli sudcoreani precipitò del 58%, il rendimento del Treasury Usa a 30 calò dal 7% al 4,2% e, udite udite, il prezzo del petrolio scese del 62%! Non a caso, la crisi asiatica contribuì al default russo del 1998, il quale a sua volta portò al collasso del fondo Long Term Capital Management (Ltcm) che richiese alla Fed un salvataggio da 3,625 miliardi di dollari e l’abbassamento di un punto percentuale dei tassi per contenere il contagio.

Beh, le coincidenze non mancano, visto che il petrolio vede il Brent sotto i 50 dollari al barile e il Wti statunitense in handle 43 dollari, ieri in rialzo minimo dopo il crollo di martedì ma solo per un report taroccato dell’Iea che ha garantito un minimo offsett sullo yuan in calo. E il tonfo di martedì (Wti a -4,2% sul giorno) era sostanziato da qualcosa di serio, ovvero dal fatto che grazie al contributo dell’Iran – che ha già aumentato la sua produzione di 32mila barili al giorno, arrivando a un totale di 2,86 milioni di barili – l’output dell’Opec è ai massimi dal giugno 2012, avendo aumentato di 100.700 barili al giorno e arrivando a una produzione totale giornaliera di 31,5 milioni di barili. Quindi, altra offerta in eccesso a fronte di domanda in calo per il rallentamento cinese e guerra finanziaria in corso, con rischio di tonfi da carry trade. Insomma, crisi asiatica 2.0, petrolio e poi Russia, dicevamo. 

Guarda caso, è dell’altro giorno il dato in base al quale la Russia è in piena recessione. La caduta dell’economia, legata proprio al calo dei prezzi del petrolio e alle sanzioni occidentali, si è aggravata nel secondo trimestre, con il Pil precipitato del 4,6% rispetto a un anno prima. Negli ultimi tre mesi il rublo ha ripreso a scendere, in coincidenza con il calo delle quotazioni petrolifere e oggi viene scambiato a quota 70 contro l’euro: a metà aprile era risalito a quota 55 e negli ultimi 12 mesi si è deprezzato del 43% sul dollaro. Se il prezzo del petrolio scende ancora, toccherà intervenire ancora sui tassi e bruciare altre riserve valutarie per tamponare i gap di entrate fiscali, oltretutto nel corso di una guerra valutaria in piena regola. Sarà crisi nera per Mosca. E dopo la Russia cosa accadde nel 1998? Ah già, il default di Ltcm. Chissà chi potrebbe andare a fare compagnia a lui e Lehman Brothers negli Usa, se le cose andranno fuori controllo come diciassette anni fa ma con un carico di carry trade venti volte maggiore. E poi intervenne la Fed, salvando con soldi pubblici e abbassando di un 1% i tassi di interesse: ma oggi siamo già a zero e si parlava di un aumento di un quarto di punto già nel prossimo settembre. 

Balle, se sarà nuova crisi stile 1997 ci sarà il Qe4 che tutti quanti aspettano, Borse in bolla in testa. Chissà mai che, per una volta, Pechino e Washington non abbiano giocato di sponda, visto il timing?

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