SPY FINANZA/ Quelle domande “pericolose” sulla Cina

- Mauro Bottarelli

La Cina sembra non spaventare più i mercati. Per MAURO BOTTARELLI è meglio non sottovalutare la situazione del gigante asiatico, che può ancora creare dei pericoli

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Dopo la fiammata di giugno con il crollo del mercato azionario e quella di agosto con la svalutazione dello yuan, la Cina è sparita dalle prime pagine dei grandi mezzi di informazione. Male, perché così facendo si rischia di farsi trovare nuovamente con la guardia abbassata quando i guai torneranno a colpire. E il rischio c’è, ce lo conferma un dato appena reso noto. Le vendite di case già esistenti sono salite del 115% su base annua nella seconda settimana di settembre, mentre quelle presenti nel gruppo cosiddetto “tier two”, ovvero città medio grandi, sono salite addirittura del 135%, stando a dati della JL Warren Capital. 

Cosa significa questo? Due cose, estremamente correlate tra loro. Primo, lo stimolo monetario delle autorità sta entrando in circolo, prodromo di un altro ciclo di crescita del credito. Secondo, si scappa dalla Borsa dopo i tonfi e ci si lancia verso i cosiddetti “hard assets” come gli immobili. Ma è un dato di cui ci dobbiamo fidare? Ovvero, è davvero un punto di svolta o l’ennesimo calcio al barattolo di una situazione che appare sempre meno in controllo del governo di Pechino? 

A farmi propendere per la seconda ipotesi è stato indirettamente l’atteggiamento della Fed la scorsa settimana, quando ha deciso di non alzare i tassi per l’82mo mese di fila e la rara rottura dell’etichetta bancaria da parte di Janet Yellen nel giustificare questa scelta: «Penso che gli sviluppi che abbiamo visto sui mercati finanziari ad agosto riflettano la preoccupazione che ci sia un rischio ribassista per la performance economica cinese, ma anche che le autorità non stiano rispondendo a questo rischio in maniera adeguata». Insomma, o gli Usa stanno usando la Cina per coprire la loro tossicodipendenza da denaro a costo zero ed evitare che Wall Street si schianti oppure la preoccupazione è davvero seria. Anche perché i dati stessi sulla vendita di nuove case sono discordanti, visto che per Warren Capital gli acquisti sarebbero saliti solo del 66% nelle grandi città (“tier one”) e del 22% per le 57 città tracciate in tutto il Paese, stando a cifre offerte dagli stessi centri governativi per il controllo del real estate. 

In effetti, la saturazione di immobili invenduti è ancora alta, soprattutto nelle città più piccole della Cina centrale, dove per anni si è costruito ovunque. Ci sono poi i prezzi, saliti ad agosto dell’1,7% su base annua, primo segnale di recupero dopo mesi, mentre a Shenzhen hanno subito una vera e propria impennata del 32%. E il governo è largamente responsabile di questa situazione, visto che la Banca centrale ha tagliato i tassi quattro volte dallo scorso novembre, di fatto aprendo la strada a un ciclo di allentamento monetario che ha portato il tasso medio sui mutui a circa il 5% da oltre il 7% di metà 2014. Inoltre, i regolatori hanno tagliato i costi sull’anticipo, tolto molti vincoli per l’acquisto della seconda casa e incoraggiato attivamente insegnanti e dipendenti pubblici ad acquistare immobili con incentivi speciali. Insomma, un ciclo di ampliamento del credito in piena regola. Attenzione, però: attivo già da mesi, ben prima che il mercato azionario crollasse e si svalutasse ufficialmente lo yuan. 

Cos’è successo, quindi? Perché il premier Li Keqiang ha abbandonato la sua politica di rigore per sgonfiare la bolla del credito e ha accettato di imbarcarsi nella politica opposta? Pressioni all’interno del Partito, da cui continuano ad arrivare voci di una sua possibile purga? Come potranno gli investitori internazionali prendere sul serio un atteggiamento così ondivago, addirittura con il rischio di defenestrazione politica del premier che per primo aveva voluto porre un argine al dilagare di credito a pioggia e sistema bancario ombra? Non sono affatto domande da poco, perché parliamo della seconda economia al mondo e del primo detentore di debito pubblico americano. Cosa vuole dirci il mercato immobiliare? Che, in effetti, in Cina si naviga a vista. 

Basti vedere l’atteggiamento dei costruttori, i quali in condizioni normali si sarebbero gettati a pesce in questo nuovo ciclo di spesa per costruzioni e allentamento del credito e che ora sono fermi, perché il dato delle case ancora invendute ci parla di una saturazione che ci metterà molto tempo a essere smaltita. Certo, le vendite di terreni ai costruttori si sono stabilizzate dopo essere crollate del 32%, ma devono ancora rimbalzare e molti governi locali stanno affrontando la brutta esperienza di aste che vanno continuamente deserte, a fronte della loro volontà di vendere più terreni possibili per introitare entrate. 

C’è un problema strutturale di ultra-offerta che potrebbe essere risolto con meno nuove costruzioni e uno smaltimento più efficiente delle scorte, ma il governo sembra spingere in senso opposto, come i dati finora elencati dimostrano. D’altronde, parliamo di un Paese dove le costruzioni hanno raggiunto il 15% del Pil al picco del boom infrastrutturale, il principale driver singolo dell’economia da locomotiva della Cina: peccato che quella percentuale sia la stessa toccata dal mercato immobiliare spagnolo durante il boom di Zapatero e prima di crollare del tutto. È l’effetto collaterale dei mutamenti della struttura demografica e del mercato del lavoro cinese, visto che la cementificazione selvaggia era la risposta ai continui flussi di lavoratori che migravano dalle campagne verso le città, ma negli ultimi cinque anni questa dinamica ha rallentato in modo drammatico: oggi la forza lavoro cinese si sta contraendo di 3 milioni all’anno e la struttura demografica nazionale è sempre più simile a quella del Giappone. 

Per il China Centre for International Economic Exchanges, un think tank statale, «tutti i problemi che nascono dall’eccesso di offerta nel mercato immobiliare difficilmente potranno essere risolti in sei mesi o un anno». Tanto più che i mismatch sul mercato real estate sono cronici, con una grande carenza di case per popolazione con reddito basso e interi palazzi per la classe media che invece restano disabitati in quelle che sono vere e proprie città fantasma. Insomma, i dati del mercato dicono una cosa ma quelli monetari un’altra, visto che la massa monetaria M1 sta salendo al tasso più veloce da inizio 2013 e lo stimolo fiscale è tornato alla normalità dopo la contrazione voluta dal governo a inizio anno. 

Io ho un timore vedendo questi numeri, un timore enorme. Le autorità cinesi fino a oggi hanno negato ufficialmente e a più riprese l’intenzione di dar vita a un Qe in piena regola per combattere il rallentamento economico, ma i progetti infrastrutturali dovranno essere finanziati e il denaro da qualche parte dovrà saltare fuori. Da chi? Magari, senza dircelo, proprio dalla Banca centrale cinese che presterà temporaneamente yuan per tamponare i gap: conoscendo i cinesi, se lo faranno, non lo ammetteranno mai. Il mio timore però è anche altro: e se la Cina avesse già dato vita a un Qe non annunciato negli scorsi anni e questo non solo non avesse risolto nulla, ma anzi avesse esacerbato i problemi, in perfetto stile Fed? Guardate i grafici a fondo pagina. Il primo ci mostra i prestiti al settore privato, più che raddoppiati negli ultimi cinque anni, dato che implicitamente porta con sé un Cagr (tasso di crescita annuale composto) del 17,6% annuo, due volte e mezzo il tasso di crescita del Pil ufficiale cinese! Il secondo, invece, ci mostra la crescita della massa monetaria M2, anch’esso vagamente roboante rispetto alla normalità. 

Insomma, dal 2010 a oggi Pechino ha dato vita a un silenzioso e gigantesco Qe e ora ne sta pagando le conseguenze, invece che goderne i benefici? Se così fosse, non preoccupatevi più per la Fed e per il rialzo dei tassi, quelli sarebbero solo la punta dell’iceberg. Perché come ci mostra l’ultimo grafico, se per caso si avverasse lo scenario peggiore, ovvero che la Banca centrale cinese fosse costretta a garantire il corrispettivo del 10-12% del Pil in riserve monetarie al mercato per tamponare le fughe di capitale e fare hedging sulla domanda, questo comporterebbe un importo di circa 1-1,2 triliardi di dollari, circa il 30% delle riserve totali cinesi. Una contrazione enorme, tale da richiedere un taglio di 500 punti base ai requisiti di riserve per ripristinare un minimo di normalità nelle condizioni di liquidità. Ma c’è anche l’altra faccia della medaglia: liquidare 1,2 triliardi in riserve, significherebbe vanificare il 60% del Qe3 della Fed e portare una potenziale pressione da 200 punti base sul rendimento del Treasury Usa a 10 anni. Stavolta spero davvero di sbagliarmi di grosso. 

 



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