SPY FINANZA/ “L’allarme rosso” dal Giappone

- Mauro Bottarelli

Mentre le borse europee ieri viaggiavano in territorio positivo, a Tokyo il Nikkei chiudeva in rosso. MAURO BOTTARELLI ci spiega perché le cose non vanno bene per il Giappone

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Paul Krugman (Infophoto)

Borse tutte toniche ieri in apertura, tutte tranne una. L’indice Nikkei della Borsa di Tokyo ha chiuso infatti in ribasso dell’1,36%: il mercato azionario giapponese è tornato dunque ad arretrare dopo il forte balzo di lunedì e il lieve rialzo di martedì, nonostante il traino notturno garantito da Wall Street. Il sentiment degli investitori resta instabile e condizionato dall’andamento del cambio dello yen, tornato ieri ad apprezzarsi sul dollaro sotto la soglia di 114 (sull’euro è arrivato a quota 127). E il primo grafico a fondo pagina ci mostra plasticamente quanto sia importante per Tokyo e la sua Abenomics che lo yen resti svalutato rispetto al biglietto verde, mentre il secondo ci mostra plasticamente come i mercati prezzino già oggi un chiaro trend di rialzo della valuta nipponica attraverso le loro scommesse, di fatto anticipando il fallimento totale dell’Abenomics. 

Ma torniamo un attimo al mega rialzo di lunedì scorso, quando il NIkkei chiuse in aumento di oltre il 7%. A cosa era dovuto quel balzo? Al ritorno in negativo del Pil giapponese nel quarto trimestre (-1,4% annualizzato, -0,4% sul terzo trimestre) e soprattutto a causa del calo dei consumi (-0,8%): ovvero, la solita logica del bad news is good news. Se le dinamiche macro vanno male, ci sarà più stimolo ancora da parte della Bank of Japan, quindi lo yen reagisce come il cane di Pavlov svalutandosi e gli indici schizzano in alto. Lunedì, infatti, il deprezzamento della valuta nella fascia alta di un cambio tra 113 e 114 sul dollaro ha fatto esplodere le quotazioni dei titoli delle società esportatrici, dalle automobili all’elettronica. Di più, il boom di lunedì era anche figlio delle parole pronunciate il venerdì precedente dal premier, Shinzo Abe, il quale ha ribadito che «il governo è pronto a fare i passi necessari di fronte all’indesiderabilità di eccessive escursioni sul mercato dei cambi». 

E ieri, invece, cosa è accaduto per deprimere così il listino, mentre gli indici di tutta Europa festeggiavano non si sa cosa? Il mercato interbancario nipponico ha mandato un segnale di allarme rosso: per la prima volta nella storia, l’overnight call rate, il tasso di riferimento per i prestiti tra banche giapponesi, è sceso a livelli negativi, all’indomani dell’entrata in vigore della nuova politica monetaria della Banca del Giappone che prevede l’imposizione di un tasso negativo dello 0,1% sulle riserve bancarie in eccesso. Di più, sul fronte macro a dicembre 2015 gli ordini core di macchinari sono aumentati del 4,2% sul mese precedente (quando erano caduti del 14,4%), ma diminuiti del 3,6% rispetto su base annua, mentre la domanda dall’estero (indicatrice del futuro trend dell’export) risultava in calo del 3,1%. Male anche le ultime indicazioni sui consumi, con il dato del 2015 sulla spesa delle famiglie che evidenziava una diminuzione del 2,7%. 

Cosa cambia rispetto alle brutte notizie di lunedì che avevano acceso gli entusiasmi? Primo, la delusione sul prezzo del petrolio derivata dal meeting farsa tra Russia e Arabia Saudita. Secondo, il rialzo troppo rapido delle valutazioni delle yen, sintomo che qualcosa si è rotto nel meccanismo di trasmissione tra promesse del governo e azioni del mercato. Guardate il terzo grafico, ci mostra plasticamente i risultati ottenuti dal Giappone con il suo Abenomics dopo 16 mesi di stamperia ininterrotta e a tutta forza: un fallimento su tutta la linea. La valuta giapponese si è apprezzata del 9% sul dollaro da quando la Bank of Japan ha portato in negativo il tasso sui depositi alla fine di gennaio, di fatto annullando tutti i propositi insiti in questa mossa, mentre il Nikkei ha perso il 22% dall’inizio di dicembre a oggi. 

La scelta della Banca centrale era motivata dalla prospettiva di svalutare la moneta per contrastare la deflazione, ma ha ottenuto l’effetto contrario, come conferma David Bloom, capo del valutario di Hscb: «Hanno ottenuto uno shock politico inverso ed è una questione ormai generale, visto che le nazioni stanno perdendo la loro capacità di deprezzare le loro valute. Prendiamo la Banca centrale svizzera: ha speso 150 miliardi di dollari in quattro mesi per svalutare il franco e non ha ottenuto nulla. E stiamo parlando di un mercato 14 volte più piccolo di quello giapponese». Il tutto in un contesto che, nonostante quasi un anno e mezzo di Qe ai massimi, è di piena deflazione, con i prezzi alla produzione che ha gennaio sono scesi del 3,1% e l’economia ancora una volta in contrazione su base trimestrale. Neil Mellor di Bny Mellon non ha dubbi: «Quanto sta accadendo in questi giorni potrebbe finire nei libri di storia come la morte dell’Abenomics. Il premier Abe non può mettersi in un angolo e lasciare che il progetto finisca in questo modo, ma i tassi in negativo si sono rivelati un’arma a doppio taglio che ha colpito le banche. A questo punto c’è solo una domanda da farsi, cosa si inventeranno adesso?». 

Inoltre, lo yen è un indicatore molto attenzionato dai traders per valutare il livello di stress del mercato, visto che i suoi balzi netti al rialzo sono sempre coincisi con l’arrivo di fasi di crisi acuta, come la crisi asiatica del 1998 o il fallimento Lehman del 2008. E questa dinamica si sostanzia per un motivo molto semplice, ovvero che il Giappone è il più grande creditore netto del mondo, con assets esteri per 3,5 triliardi di dollari, pari al 72% del suo Pil: un ratio comparabile con quelle di Svizzera o Norvegia, ma su scala enormemente maggiore. Inoltre, i fondi giapponesi hanno livelli record di assets senza protezione – unhedged – negli Stati Uniti, i quali divengono immediatamente a rischio se la Fed si ritirerà dal suo programma di contrazione monetaria e i rendimenti dei Treasuries cominciassero a crollare. 

È il momento in cui entra il campo la valutazione del VaR (Value-at-risk, ovvero il valore a cui si iscrive a bilancio la detenzione di un certo asset affinché sia profittevole e non faccia incorrere in perdite) e questo potrebbe obbligare i fondi a tagliare le detenzioni, inviando shock sistemici. Ed è quello che sta accadendo, visto che in sei settimane il rendimento del decennale statunitense è passato dal 2,31% all’1,57%, mandando in malora il trade preferito dai giapponesi, ovvero andare long sulla valutazione del dollaro: e attenzione, perché i giapponesi sono noti per un uso abbastanza spericolato della leva quando operano, quindi il danno si moltiplica esponenzialmente. 

Inoltre, la sindrome dello yen è amplificata dal Qe in atto, visto che la Bank of Japan sta comprando bond per 70 miliardi di dollari al mese, di fatto monetizzando l’intero deficit di budget: significa il 33% dei 9,3 triliardi di debito pubblico del Paese. Con un appetito così insaziabile e onnivoro, la Bank of Japan ha fatto uscire banche, compagnie assicurative e il fondo pensione (Gpif) da 1,2 trliardi di dollari dal mercato obbligazionario e li ha spinti verso investimenti esteri, una strategia deliberata per svalutare lo yen a fronte di acquisti in euro, dollari e sterline: il problema è che una strategia del genere è come una molla, può rimbalzare indietro a ogni minimo shock esterno. E con l’ex vice-presidente della Bank of Japan, Kazumasa Iwata, che l’altro giorno ha parlato della possibilità di tassi i negativo fino al 2%, capite da soli che stiamo entrando in territori totalmente inesplorati. E di pericolosità unica. 

Ma si sa, il padrino dell’Abenomics è il Nobel keynesiano Paul Krugman, quindi nessun media si permette di dire cosa in realtà sia il suo esperimento nipponico: un fallimento su tutta la linea che regalerà al Giappone un’altra lost decade. Complimenti. 

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