SPY FINANZA/ I “grattacapi” per le Banche centrali

- Mauro Bottarelli

Dopo la Bce, questa settimana si riuniscono altre importanti Banche centrali, chiamate a prendere decisioni non proprio semplicissime, come spiega MAURO BOTTARELLI

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Quella in corso è la settimana della sciagura, ovvero quella in cui si riuniscono le principali Banche centrali per decidere le politiche monetarie. Dopo il blitz di Draghi difficilmente assisteremo a mosse clamorose o azzardate, visto che Francoforte ha giocato il carico pesante e i mercati stanno ancora cercando di capire se quel boccone è digeribile o indigesto. Qualche segnale però sta arrivando e non è affatto positivo. Ieri, infatti, si è riunito il direttivo della Bank of Japan e come ampiamente preventivato ha lasciato invariata la situazione, dopo l’introduzione di tassi negativi lo scorso 29 gennaio. L’istituto centrale ha confermato l’attuale politica ultra-espansiva che prevede un aumento della base monetaria a un ritmo annuale di 80 triliardi di yen e ha lasciato invariato il tasso negativo di -0,1% su una parte minore delle riserve in eccesso parcheggiate dagli istituti finanziari.

Tre, però, le novità, non clamorose ma degne di nota. Primo, la BoJ ha deciso di esentare dai tassi negativi gli Mrf (Money reserve funds), ovvero un controvalore di 90 miliardi di dollari in strumenti monetari a breve e a basso rischio ai quali sarà applicato un tasso zero da maggio, al fine di rendere più agevole il funzionamento del mercato ed evitare che vadano a confluire nei depositi bancari. Secondo, la Banca centrale nipponica, in un sussulto di realismo inaspettato, ha dato una valutazione leggermente meno favorevole dello stato di salute dell’economia: pur continuando a millantare una moderata ripresa che non c’è, viene riconosciuto il momento meno positivo per produzione e esportazioni, dovuto principalmente «agli effetti del rallentamento della crescita sui mercati emergenti». Inoltre, la BoJ riconosce che le aspettative di inflazione di recente appaiono in indebolimento, tanto che l’obiettivo del 2% è stato nuovamente spostato in avanti, questa volta alla fine del primo semestre del prossimo anno.

Ricorderete come nel mio articolo di lunedì io abbia di fatto dimostrato come la politica della BoJ abbia letteralmente distrutto e reso ingestibile il mercato obbligazionario interno, ponendo adesso nuovi rischio con l’introduzione dei tassi negativi. Bene, ecco la terza novità: nel comunicato ufficiale, la BoJ ha tolto qualsiasi riferimento a ulteriori tagli dei tassi in territorio ancor più negativo se giudicato necessario. Il Nirp (Negative interest rate policy) in salsa di soya finirà prima del previsto? Non è da escludere, tanto che Takahide Kiuchi, membro del board, non solo ha votato contro le scelte del direttivo, ma ha anche detto chiaramente che «i tassi sotto zero impattano negativamente sul funzionamento dei mercati finanziari, oltre che a minare la stabilità di quello obbligazionario». Vuoi vedere che stanno rinsavendo nel Sol Levante?

Oggi sarà il turno della Fed, mentre domani grande abbuffata contemporanea con le riunioni dei board di Bank of England, la Bns a Zurigo e la Norges Bank a Oslo. Tema in agenda? Comune a tutti, la bassa inflazione che in qualche caso si è già trasformata in deflazione. Anzi no, perché in America sta accadendo qualcosa di inaspettato, almeno fino a tre mesi fa. L’inflazione sta salendo e di parecchio, quindi non attendiamoci mosse della Fed sui tassi, dopo l’aumento fino allo 0,50% operato a dicembre: per ora stanno a guardare e lo fanno forti degli interventi delle altre consorelle globali.

I governatori della Fed puntano molto sulla curva di Phillips, che prevede un aumento dell’inflazione quando diminuisce la disoccupazione, anche se alcuni negano questa correlazione diretta. Per il vicepresidente della Fed, Stanley Fisher, «il legame in realtà non è mai stato molto forte, ma esiste e noi potremmo oggi vedere i primi movimenti di un aumento del tasso di inflazione, qualcosa che vorremmo accadesse». Forse Fischer non ha visto gli ultimi dati, visto che il quadro dell’inflazione sembra essere cambiato negli ultimi mesi. L’indice IPC è all’1,4%, mentre il PCE di fondo è all’1,7%, non troppo distante dall’auspicato 2% e comunque già al di sopra del livello di picco ipotizzato dalla Fed per la fine del 2016.

Le forze inflazionistiche accelerano e si espandono e sta succedendo rapidamente. I dati recenti mostrano che i prezzi dei beni, nonostante il dollaro forte, adesso sono in aumento e che, inoltre, il rialzo sta coinvolgendo anche le componenti “vischiose” dell’inflazione, rappresentate in larga misura dai servizi, al momento a un ritmo del 2,5%. Gli affitti poi continuano a essere una fonte di incremento dei prezzi ed è interessante notare che anche le spese mediche hanno rialzato la testa, dopo il periodo di stagnazione seguito all’introduzione del programma Obamacare: quindi, non solo quelle spese obbligatorie generano Pil, ma anche inflazione.

Qual è il rischio, per ora più teorico che reale? Una fiammata inflattiva inattesa, la quale porterebbe con sé un’enorme conseguenza: la Fed è infatti con le spalle al muro e può contare solo sulle altre Banche centrali, non potendo più operare in misura di stimolo senza provocare un innalzamento dell’inflazione core oltre i livelli desiderati, già altini oggi. Dunque, siamo passati al problema opposto: prima la Fed voleva alzare i tassi per dimostrare che tutto andava bene anche se non era vero e ha fatto un mezzo disastro sui mercati emergenti (quelli maggiormente indebitati in dollari) e provocato scarsità di biglietti verdi in tutto il mondo, ora potrebbe essere costretta ad alzare ancora, ma per combattere qualcosa di reale, che c’è. Ovvero, l’inflazione indotta da spese obbligate e bolla di mercato, come quella immobiliare che sta spedendo gli affitti alle stelle in tutto il Paese, a fronte di dinamiche salariali e potere d’acquisto inchiodate al palo. Un bel guaio, davvero.

Senza contare che a oggi il dato inflattivo non risente della cosiddetta bolletta energetica, essendo il prezzo del petrolio ancora molto basso, ma se si dovesse stabilizzare sopra i 50 dollari al barile, allora anche quella componente potrebbe entrare in gioco e spingere al rialzo il dato inflattivo: miracoli delle politiche drogate delle Banche centrali, passare dalla lotta alla deflazione a quella contro l’inflazione nell’arco di sei mesi. Per carità, nessuno parla di rischio Weimar per gli Usa, ma visto come hanno gestito la politica monetaria fino ad adesso, c’è poco da stare tranquilli.

Di lotta alla deflazione si parlerà invece a Zurigo, visto che la situazione è migliorata a gennaio, passando da un tasso annuale di -1,5% a -0,9%, ma con l’aggravante di un Pil nominale in calo (-0,4% nel 2015), malgrado l’aumento del Pil reale (+0,9%). Certo, margini di manovra ci sono perché i tassi ufficiali svizzeri – il Libor a tre mesi – sono oggi al -0,78%, quindi al centro della banda di oscillazione (tra il -0,25% e il -1.25% ) ma la gran parte degli analisti propende per una politica attendista, soprattutto per una variabile che in Svizzera temono come la grandine. Il Brexit, ovvero l’uscita della Gran Bretagna dall’Ue dopo il referendum del 23 giugno, un accadimento che potrebbe trasformare il franco svizzero in un bene rifugio, portando con sé un apprezzamento fuori controllo e del tutto indesiderato della valuta, già stremata dalle oscillazioni dopo l’abbandono del peg con l’euro a 1,20.

E se proprio l’instabilità innescata dall’attesa del referendum e il quadro macro-economico potrebbero portare la Bank of England a un sostanziale immobilismo, visto che il Pil è salito nell’ultimo trimestre 2015 dello 0,5% – sostanzialmente in linea con i trimestri precedenti – mentre l’inflazione, pur in recupero dal -0,1% di ottobre, è ancora allo 0,3%, chi quasi certamente opererà un abbassamento dei tassi è la Norges Bank. Il consensus generale è per un abbassamento dallo 0,75% allo 0,50%, ma il timore è quello di un ingresso in netta recessione, visto che i prezzi del petrolio stanno picchiando duro sull’economia: il Pil mainland (che esclude le piattaforme petrolifere) è cresciuto nell’ultimo trimestre del 2015 dello 0,1% dallo 0 del terzo (quello complessivo ha segnato un -1,2% contro il +1,6% dell’estate), contro le attese della Banca centrale per un +0,3%. Ma come vi dicevo e come ci mostra il primo grafico su elaborazione dei dati proprio della Banca centrale norvegese, con il petrolio fermo in area 50 dollari Oslo rischia di entrare in una recessione che potrebbe portare i tassi, già ai minimi record, a zero e forse in negativo. Tanto che dopo il taglio dello scorso settembre allo 0,75%, Handelsbanken prevedeva tre tagli nel 2016 e l’arrivo a zero entro la fine di quest’anno.

Inoltre, per la prima volta nella storia, il governo potrebbe attingere proprio alle risorse del fondo per tamponare i deficit venutisi a creare proprio per i mancati introiti dell’export petroliferi dovuti ai prezzi così bassi, tanto che si stima che gli inflows da attività petrolifere caleranno nel 2016 di 4 miliardi di corone, come ci mostra il secondo grafico. Di più, presentando il bilancio del terzo trimestre del 2015 del Fondo sovrano, Norges Bank ha dovuto fare i conti con il peggior risultato a livello trimestrale da quattro anni a questa parte, quasi il 5% per le perdite legate a equities cinesi (-21,3%), dei mercati emergenti (-16,6%) e di Volkswagen. Insomma, il gigante c’è ancora ma andando avanti di questo passo potrebbero spuntare dei piedi di argilla.

Che fare? Solo a fine ottobre il governatore della Norges Bank, Oeystein Olsen, aveva negato che il board abbia discusso di tassi di interesse negativi, sottolineando come esistano ancora spazi di manovra dai tassi attuali. La questione però è la seguente: se la bolla immobiliare che proprio le scelte della Norges Bank hanno contribuito a far espandere dovesse scoppiare, come farà la Banca centrale a tamponare il fall-out(amplificato dai bassi prezzi petroliferi che incidono sull’economia del Paese), quando avrà esaurito la sua capacità contro-ciclica di tagliare i tassi a zero? Infine, una riflessione generale: a oggi le condizioni di liquidità globale – al netto delle politiche espansive delle Banche centrali – si sono contratte a un ritmo che si era registrato l’ultima volta nel marzo del 2008 e nella stessa area del dicembre 2011, quando Ben Bernanke diede vita al Qe2. Bene, guardate l’ultimo grafico, ci mostra un andamento simulato del Global Liquidity Tracker di Bank of America comparato all’andamento dell’indice S&P’s 500 di Wall Street, nel 2008 e oggi. Che dite, c’è da stare tranquilli, al netto di tutte le criticità e le distorsioni che le Banche centrali sono riuscite a creare in sette anni di onnipotenza al timone del mondo?

 

 

 



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