SPY FINANZA/ La nuova speculazione sul debito italiano

- Mauro Bottarelli

Mentre i mercati obbligazionari veleggiano verso i livelli massimi, i volumi sono in discesa. Qualcosa non va e potrebbe essere pericoloso, spiega MAURO BOTTARELLI

Non vorrei essere profeta di sventura, ma stavolta temo che la situazione sia davvero sfuggita di mano. La scorsa settimana vi parlavo di come gli acquisti monstre della Bank of Japan avessero di fatto ucciso il mercato obbligazionario nipponico, il più grande al mondo. Bene, il crollo dei volumi di scambio non solo ha già colpito anche il mercato equity del Paese ma tutti i principali mercati globali, visto che per trovare un po’ di liquidità gli investitori stanno dando vita a una rotazione di massa verso i derivati.

I continui acquisti di assets sui mercati di capitale da parte delle banche centrali – fenomeno correlato di cui parleremo dopo – sta riducendo di fatto la disponibilità di collaterale, lasciando gli investitori a secco di liquidità e intaccando ora anche il mercato dei Treasuries statunitensi (con la Fed che detiene di fatto un terzo del totale) e quello europeo, tanto che JP Morgan nel suo ultimo report ha scritto chiaro e tondo che «molta liquidità potrebbe essere più superficiale che profonda come si pensava».

Per Takehito Yoshino, capo del fondo d’investimento Mizuho Trust & Banking, «i flussi di liquidità sia sul lato della domanda che dell’offerta stanno continuando a calare e questo calo della volatilità è un qualcosa di serio per i trader che non sono più in grado di garantirsi capital gains». Negli Usa, come già detto, poco cambia, visto che a causa dell’azione della Fed si sta registrando un boom sul mercato dei derivati sul reddito fisso, un qualcosa che ci disvela un rischio per ora ancora nascosto per il mercato del debito globale: l’incapacità degli investitori di comprare o vendere obbligazioni.

Se in questi giorni il trading sui futures del Treasury a 10 anni è ai massimi di sempre, infatti, il volume di mercato per l’obbligazionario su alcune scadenze è già calato di un terzo rispetto allo stesso periodo dello scorso anno. E l’Europa non è da meno, basti ricordare la breve sell-off di titoli greci, italiani e spagnoli prima delle elezioni europee dello scorso 25 maggio, la quale evidenziò come con l’aumentare della vendite la liquidità decrescesse, con la differenza dei rendimenti sul Btp italiano a 10 anni tra compratori e venditori a 0,06 punti percentuali lo scorso 23 maggio, la più alta dell’anno.

Si sta, in parole povere, uccidendo il mercato obbligazionario, se come ci dice Deutsche Bank al crollo del trading sui bonds è corrisposto nell’ultima decade un aumento di cinque volte del valore di contratti over-the-counter, salito a 170 triliardi di dollari. Il volume sui futures dei bonds italiani, che danno diritto al compratore di acquistare debito pubblico a un prezzo e un data prefissati, sono saliti di oltre l’800% dal 2009 a oggi, mentre il trading quotidiano medio sui nostri 2,43 triliardi di bonds governativi sul mercato, il numero più alto in Europa, è calato del 57% nell’ultima decade.

Cosa significa? Che si specula sul nostro debito, altro che spread basso e stabilità rinnovata, siamo una cavia per esperimenti. Solo nei primi cinque mesi di quest’anno sono stati tratti 140,4 milioni di contratti futures sul nostro decennale, contro i 149,8 di tutto il 2013: non si vedeva un volume del genere da inizio anno dal 2007. Quale può essere ora il rischio? Semplice, che la gente non sia preparata, visto che in condizioni simili l’aumento dei rendimenti può essere più marcato e rapido che in passato e qualcuno più sveglio degli altri potrebbe già cercare la via d’uscita, aumentando e anticipando quei movimenti sugli spread.

Se poi, per caso, la Bank of Japan fosse costretta per qualsiasi motivo a dar vita a una sorta di “taper”, anche limitato, dei suoi acquisti, cosa succederebbe a chi ha comprato debito nipponico o altro nella certezza che tanto la banca centrale avrebbe ricomprato tutto senza fiatare sul mercato secondario? Se il cosiddetto “cigno nero” dovesse palesarsi, in questo ambiente di disconnessione e debolezza, cosa accadrebbe? Più o meno l’assenza di collaterale da coprire per qualcosa come 11 triliardi di dollari che implicherebbe un risk value, ad esempio sull’indice S&P 500 di New York, del 75%, ovvero il tonfo a quota 400 dagli attuali 1937.

Dobbiamo prepararci al peggio, sperando ovviamente che non si palesi. Perché le distorsioni sono davvero troppe e troppo profonde. Le banche centrali a livello globale stanno pompando le loro detenzioni di equities all’infinito, proprio perché il crollo dei rendimenti obbligazionari da loro stesse provocato sta intaccando i profitti delle loro detenzioni. Stando a dati dell’Official Monetary and Financial Institutions Forum, negli ultimi anni le banche centrali hanno perso tra i 200 e 250 miliardi di dollari in entrate da interessi sulle loro posizioni obbligazionarie a causa del crollo dei rendimenti e quindi hanno cambiato strategia, tanto che la Chinese State Administration of Foreign Exchange, braccio operativo della banca centrale che gestisce qualcosa come 3,9 triliardi di dollari, è oggi il più grande detentore di equities nel settore pubblico al mondo. E in Europa a fare la parte del leone, sono la Banca centrale svizzera e – udite, udite – Bankitalia.

L’istituto elvetico ha investito in equities il 15% dei suoi 480 miliardi di dollari di riserve monetarie estere, mentre l’istituto di Palazzo Koch ha gradualmente portato al 6% del totale la sua allocazione in equities nel portafoglio finanziario denominato in euro. Raggruppando insieme banche centrali, fondi sovrani e fondi pensione pubblici abbiamo un allocazione in equities negli ultimi anni di almeno un triliardo di dollari e se si contano anche le riserve auree, il settore pubblico a livello globale sovraintende assets per 13,2 triliardi di dollari: il socialismo reale al suo meglio. Insomma, istituti il cui compito sarebbe quello di mantenere la stabilità finanziaria in questi anni hanno operato in modo da creare potenziali rischi per la stessa: il volume così alto di equities e bonds detenuti da soggetti pubblici rappresenta una bomba a orologeria, perché con il volume di trading reale sul secondario ai minimi storici, se si scaricherà anche una sola parte di quella messe di prodotti sul mercato, chi li comprerà? A quale prezzo? E con quali conseguenze per la tenuta dei mercati stessi?

Pensate che come al solito io mi stia allarmando per ipotesi di rischio quantomeno peregrine? Stavolta sbagliate, perché come conferma il Financial Times funzionari della Fed hanno discusso riguardo l’imposizione di multe per l’uscita da fondi obbligazionari come disincentivo che eviti sell-off di massa, sottolineando come la preoccupazione principale sia legata alla vulnerabilità del settore obbligazionario corporate, un mostro da 10 triliardi di dollari. Finora si è solo parlato dell’ipotesi, ma quando si comincia a discutere di “gate”, ovvero cancelli regolamentati che impongano perdite per chi vuole uscire dal fondo obbligazionario ritirando i suoi soldi – e stiamo parlando di clientela retail, non certo hedge funds -, il passo è breve per rendersi conto che la situazione non solo è grave ma sta andando fuori controllo.

Sarà per questo che il conflitto in Ucraina sta deteriorandosi ogni giorno di più e Obama ha chiamato a raccolta i vertici della sicurezza nazionale, ipotizzando anche una missione speciale e limitata via terra per “stabilizzare” l’Iraq: warfare, la migliore risposta a ogni crisi economica che non si riesca a risolvere per via diplomatica e finanziaria.

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