SPY FINANZA/ Il “buco” della Bce che può portare la troika in Italia

- Mauro Bottarelli

Lunedì è fallita l’asta di sterilizzazione della Bce. Non sono stati coperti 74 miliardi di titoli acquistati dall’Eurotower. Un segnale preoccupante, dice MAURO BOTTARELLI

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Sta arrivando la bufera e non si tratta di una previsione meteorologica. Questa volta, davvero, spero di sbagliarmi. Come ricorderete, a metà dicembre è fallita un’altra asta di sterilizzazione della Bce, la seconda dopo quella del 26 novembre. Giova ricordare cosa significhi, perché questa sarà la chiave della crisi che ci toccherà nel 2014. La Bce acquista bond sovrani (a breve e media scadenza, massimo tre anni) e lo fa attraverso il principio della “sterilizzazione”. Che significa? Essenzialmente che l’istituto centrale non dovrà mettersi a stampare euro, lasciando, al contrario, invariata la massa monetaria in circolazione. Ovvero, la Bce utilizza una determinata somma di denaro per comprare le obbligazioni degli Stati che ne fanno richiesta, allo scopo di calmare lo spread e l’impennata dei rendimenti, ma siccome questo implicherebbe l’aumento della moneta circolante – cioè, inflazione -, l’Eurotower interviene successivamente con un’operazione di senso opposto. Ovvero, drenando dal sistema una quantità di denaro equivalente.

In concreto, la Bce raccoglie a breve termine il denaro richiesto che viene depositato dagli investitori presso la Bce a un certo un tasso di interesse. Quindi, se la Bce decide di spendere 50 miliardi di euro per acquistare titoli sovrani, si dà per scontato che la stessa Banca centrale raccoglierà altri 50 miliardi dal sistema depositandoli nelle proprie casse. In questo modo, con un gioco a somma zero, la quantità di euro circolanti si mantiene fissa. A patto, ovviamente, che ci siano compratori. E non sempre accade.

La prima volta fu nel novembre del 2011, quando la Bce non riuscì a sterilizzare l’intera quantità di euro coinvolta nell’operazione e restarono sul terreno 9 miliardi, una cifra di per sé non enorme ma sufficiente a far cessare poi gli acquisti. Ma questi poi ricominciarono, di fatto ancora sotto l’ombrello del pur defunto programma Smp, visto che il neonato Omt non ha ancora legittimità legale e rischia di essere strozzato nella culla dalla Corte costituzionale tedesca. All’epoca, l’Europa era in pieno subbuglio – erano i giorni dell’addio di Berlusconi e dello spread a 575 punti base – e la Bce aveva appena annunciato le due aste Ltro: l’euro crollò e i titoli azionari pagarono un caro prezzo a quella mancata sterilizzazione.

Il 26 novembre scorso accadde di nuovo e a metà dicembre è accaduto lo stesso, ma questa volta la Bce ha trovato soltanto 109 compratori per la sua asta di sterilizzazione settimanale su 184 miliardi di detenzioni del programma Smp, raccogliendo soltanto 152,3 miliardi e lasciando quindi sul terreno 32 miliardi di “buco”. Insomma, le banche – uniche acquirenti del debito – si tengono stretto il denaro, tanto che in base a calcoli di Ifr, la liquidità in eccesso calerà dagli attuali 171,5 miliardi ai meno di 150 miliardi entro l’inizio del 2014. O, forse, il mercato si attende altro: se la liquidità in eccesso nell’eurozona è così ridotta da tramutare in un problema trovare 184 miliardi di euro, forse stiamo per arrivare a un doppio bivio. Ovvero, nuovo Ltro tra pochissimo e forse la scelta rivoluzionaria e da scontro finale di Mario Draghi di procedere verso la monetizzazione non sterilizzata, ovvero acquisti che espandano la massa monetaria in stile Fed.

Anche perché il drenaggio di liquidità finisce per danneggiare un sistema economico che già fatica a reperire credito, che ha una massa monetaria M3 che cresce ben al di sotto del ritmo previsto dalla Bce e che vede il meccanismo di trasmissione del credito nell’eurozona completamente grippato, con le piccole e medie imprese di Italia, Spagna, Portogallo e Grecia che muoiono come mosche a causa di questa discrasia.

Bene, come ci mostra il grafico, lunedì è fallita un’altra asta di sterilizzazione, l’ultima dell’anno: soltanto 89 banche hanno mostrato interesse, ma solo per 104,8 miliardi di euro dei bonds posti in asta dalla Bce, lasciando un “buco” record di 74 miliardi non sterilizzati. La questione si sta facendo seria?

Beh, sicuramente se si prosegue in questo modo, qualcuno – leggi la Germania – comincerà a porre la questione stessa degli acquisti obbligazionari tramite il programma Smp, visto che a colpi di non sterilizzazione si arriva all’ampliamento dello stato patrimoniale della Bce, in stile Fed ma non si ottengono i risultati che un vero programma di Qe può garantire, almeno sul medio termine. Temo si arriverà a uno scontro durissimo che potrebbe portare a un epilogo molto pesante per noi e la Spagna: se un’altra asta di sterilizzazione fallirà, magari per un ammontare nuovamente record, ho la quasi certezza che la Germania imporrà – per proseguire con gli acquisti – la ridefinizione dello status dei bond sovrani, eliminando il concetto di risk-free e costringendo gli istituti di credito a predisporre accantonamenti a bilancio per le perdite potenziali, Bce in testa. A quel punto cosa farà Mario Draghi?

Giova ricordare che gli acquisti che la Bce sta compiendo sono di fatto clandestini, visto che il programma Smp che li genera non esiste più e quello Omt, che dovrebbe averlo sostituito, non ha ancora figura, né regolamento giuridico. E, addirittura, rischia di non nascere neppure, visto che pende sul suo futuro il giudizio della Corte costituzionale tedesca, la quale temo abbia già deliberato al riguardo da tempo, ma attende di comunicare l’esito quando farà più comodo alla Bundesbank e al governo di Grosse koalition. Draghi dovrà cedere, dovrà mettere le banche italiane e spagnole in condizione di dover trovare – e di corsa – accantonamenti per le loro detenzioni di bonds (oltre 420 miliardi solo di titoli di Stato italiani), svelandone quindi le debolezze, mandando segnali inquietanti alla Borsa e peggio ancora sugli spread.

A quel punto, sarà circolo vizioso: Draghi dovrà immediatamente dar vita a un’asta Ltro di rifinanziamento per tamponare le emorragie per gli istituti di credito, scatenando però i timori del mercato, le banche torneranno ad acquistare bonds e ad accantonare capitale, quindi aggravando ancora di più il credit crunch verso famiglie e imprese, quasi certamente il tasso interbancario toccherà nuovi massimi. A quel punto, la crisi si avviterà – con tensioni sociali in aumento – e temo si arriverà se non al commissariamento vero e proprio, a una sorta di salvataggio pilotato che imporrà, però, delle regole da rispettare e degli impegni da mantenere, in primis sulla riduzione dello stock di debito. Magari mettendo mano alle riserve auree, visto che sono sotto il controllo di Bankitalia, banca privata di proprietà di banche private (in crisi). Insomma, la troika.

E attenzione: gli attuali 85 miliardi di euro che l’Italia paga per il servizio del debito, ovvero gli interessi, sono già oggi una cifra insostenibile, da traiettoria di default. Cosa accadrà se dovessimo vivere, tra febbraio e marzo, una nuova crisi dei debiti sovrani? Quanto ci costerà una nuova, possibile impennata dello spread? Non prendetemi per catastrofista, qui tocca soltanto essere realisti e guardare in faccia le cose come stanno: al netto delle scadenze di fine anno e della supervisione bancaria, che spinge le banche a tenere in cassa più capitale possibile, il fallimento dell’asta di lunedì mattina deve far riflettere e mettere in guardia.

Senza una nuova operazione di finanziamento, le banche europee non sono in grado di rimettere a posto né le loro ratio di capitale, né la loro capacità di erogazione del credito. E senza prestiti a famiglie e imprese, non esiste alcuna possibilità di ripresa per l’eurozona, almeno quella “periferica”. Certo, non saranno quei 74 miliardi non sterilizzati a far crollare l’Ue, questo è chiaro, ma non bisogna abbassare la guardia. Sempre lunedì, l’ultima asta dell’anno ha registrato rendimenti in rialzo per il Btp a 10 anni, salito al 4,11% dal 4,01% di un mese fa, mentre quello del quinquennale è rimasto sotto il 3%, al 2,71% (2,89% nell’asta di fine novembre). Nel complesso il Tesoro italiano ha collocato l’ammontare massimo pianificato sia per la scadenza più breve, pari a 3 miliardi, sia per quella più lunga, pari a 2,5 miliardi. Debole anche la domanda, con il bid to cover del Btp quinquennale calato da 1,65 a 1,28 e quello del Btp decennale da 1,53 a 1,34. Anche in questo caso, nulla di drammatico nell’immediato, visto che sono saliti i rendimenti anche dei Bonos spagnoli e anche il Bund decennale prezza un rendimento attorno al 2%: contraccolpi del “taper” sulle lunghe scadenze ma anche una tensione sull’obbligazionario che comincia a farsi palpabile.

E l’inizio dell’anno, con il clima un po’ ovattato delle vacanze che rallenta i tempi di reazione, è l’ideale per creare i prodromi di un attacco speculativo. O di una strategia politica di medio termine. Davvero, questa volta spero di sbagliarmi in pieno. 

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