GEOFINANZA/ La bomba dei derivati continua a “ticchettare”

Da sempre, parlando di derivati, c’è dibattito riguardo quale sia il vero valore che conta per determinarne l’ammontare, ovvero se il nozionale lordo dei contratti in essere – a oggi circa 600 triliardi di dollari – oppure l’ammontare di contratti che compartano un netting bilaterale o comunque posizioni di offsetting. Dal mio punto di vista, il nozionale lordo conta soltanto in un caso: quando si crea una breccia nella catena di controparte che comporta la trasformazione di tutto il netto in lordo, come nel caso di Lehman Brothers.

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La questione davvero rilevante, invece, è quella che riguarda il reale livello di collaterale su cui poggia questa messe infernale di contratti, parliamo di 10 volte il Pil globale, perché ontologicamente il termine “derivato” implica che questa esposizione sia garantita da assets reali. Bene, una risposta ce l’ha fornita proprio nel periodo natalizio il Fmi con un report dal titolo “Shadow Banking: Economics and Policy”, dove quasi nascosta in una delle appendici, troviamo una verità che dovrebbe metterci i brividi e che si sostanzia in una percentuale da brividi: i 600 triliardi di nozionale lordo di derivati esistenti è garantito da assets reali per soli 600 miliardi di dollari, un margine richiesto di solo lo 0,1% e una leva sistemica senza precedenti di 1000 a 1!

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Ovviamente, il Fmi gioca la carta del gettare acqua sul fuoco e ricorda sempre che quella cifra monstre non rappresenta il vero termine di rischio per i derivati over-the-counter (ovvero stipulati su mercati non regolamentati), il quale viene invece determinato unendo “in-the-money” (ovvero il valore positivo lordo) e “out-of-the-money” (ovvero il valore negativo lordo) delle posizioni su derivati (in questo modo si otterrebbe l’esposizione totale), riducendo poi ulteriormente la cifra attraverso il netting delle posizioni di controparte. Una volta prese in considerazioni tutte queste variabili, l’esposizione attuale ai derivati sarebbe di 3 triliardi di dollari, in calo da quella del 2010 di 5 triliardi di dollari.

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Un altro importante metro di valutazione, poi, è la sotto-collateralizzazione del mercato over-the-counter. La Banca dei regolamenti internazionali stima che il volume del collaterale a supporto del mercato over-the-counter sia circa di 1,8 triliardi di dollari, più o meno la metà dell’esposizione. Prendendo come media un tasso reuse sul collaterale del 2,5-3, il collaterale realmente dedicato al suo scopo è di circa 600-700 miliardi di dollari. Ad alcune controparti però (investitori sovrani, semi-sovrani, grandi fondi pensione e assicurazioni, oltre ad aziende con rating di credito AAA), spesso non viene nemmeno chiesto di postare del collaterale su una posizione derivata. Il resto delle esposizioni devono essere collateralizzate quando passano attraverso una clearing house, proprio per evitare di creare buchi nella rete di sicurezza, ci ricorda il Fmi, chiudendo il suo report con una sentenza: nel mondo c’è forte crescita di domanda di collaterale.

E qui casca l’asino. Il mondo che chiede più collaterale, infatti, è composto da soggetti sovrani sempre più insolventi, i quali sono però ritenuti risk-free (esattamente come tante istituzioni con rating tripla A solo sulla carta) e quindi non devono postare collaterale per le scatole cinesi senza fine di contratti derivati che stipulano over-the-counter. Capite ora perché le banche di tutto il mondo stanno cercando di evitare e rimandare sine die l’introduzione di regole per la salvaguardia del sistema, vedi Basilea III? Il deleverage che esse impongono, infatti, svelerebbe il trucco, ovvero il castello di contratti derivati per triliardi di euro praticamente senza garanzie che gravano sulle nostre teste.

Insomma, il mondo è diventato di fatto un’enorme Aig Financial Products, visto che se si rompe la catena di controparte tra i rating AAA, cosa sempre meno improbabile, salta il banco intero e trovare al volo 599 triliardi di dollari di collaterale vero appare abbastanza difficoltoso, anche se Fed, Bce, Bank of England, Bank of Japan e Swiss Bank attivassero le presse e stampassero moneta come se non ci fosse un domani. Questo perché ormai nessuno sa più quale sia il vero valore degli assets reali, quelli che dovrebbero garantire la carta, in un mondo che ha come unico valore quello creato dall’innovazione finanziaria, ovvero l’inventarsi derivati su derivati su derivati per garantire i bonus ai manager delle banche d’affari e non.

Pensate che sia il solito catastrofista? Che alla fine, di fronte a un rischio del genere, i governi interverranno in ogni modo? Probabile, ma il fatto che pochi giorni fa il presidente del Fasb, Leslie Seidman, abbia detto chiaro e tondo che i nuovi standard che le banche statunitensi dovranno presto adottare richiederanno riserve maggiori, anche del 50% rispetto a oggi, per coprire perdite su prestiti e obbligazioni, parla molto chiaro sul rischio esistente. Vi faccio un caso reale e particolare: sapete perché il market cap di Bank of America è raddoppiato lo scorso anno? Perché ha ammassato 64 miliardi di mutui con alle spalle una storia di almeno sei mesi di insolvenza ma non ancora in fase di pignoramento, un numero che è più del doppio detenuto dai suoi quattro concorrenti più grandi messi insieme. Parliamo di un valore, 64 miliardi di dollari, pari a più della metà del market cap di Bank of America (guarda il grafico qui sotto).

Perché direte voi Bank of America si comporta così? Semplice, tenendo fuori dal mercato decine di miliardi di mutui, il gigante del credito sta sperando di limitare l’offerta di case sul mercato e creando una mancanza artificiale, il tutto all’interno di un processo che tende a far salire il prezzo di tutte le altre case al fine di dar poi vita al dumping sul suo inventario di mutui pre-pignoramento. Giochini, continui giochi e scatole cinesi di derivati: basta un errore e boom.





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