FINANZA/ Così il taglio dei tassi può mettere in trappola Draghi

Le banche centrali, nei momenti di crisi, tagliano i tassi di interesse, abbassando il costo del denaro e aumentando la massa monetaria in circolazione. I “tassi di interesse” a cui si fa genericamente riferimento è l’ECB refinancing rate, ovvero il tasso di interesse a cui la Bce presta soldi a brevissimo termine ad altre banche private. Le banche private troveranno più convenienza quindi a prendere soldi a prestito e a prestarli a loro volta trasmettendo questa massa monetaria all’economia reale (negli scenari fisiologici). Negli scenari patologici come quello attuale, questi denari sono utilizzati per comprare (soprattutto) titoli di Stato e guadagnare dalla differenza del rendimento del titolo di Stato stesso e il costo del finanziamento presso la Bce, ma questa è un’altra storia.

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La Bce ha abbassato l’ultima volta i tassi di interesse di riferimento nel luglio 2012 portandoli allo 0,75% in un percorso di tagli costanti che arriva da un 4% del 2008 (ricordiamo con simpatia il rialzo dell’estate del 2008 dal 4% al 4,25%, quando già la crisi era scoppiata). Sin qui nulla di strano: la banca centrale aiuta mercati ed economia in un momento di crisi e porta i tassi a un minimo nella storia dell’Euro. Tenendo conto che in Giappone sono prossimi allo zero da venti anni, la cosa risulta ancor meno eclatante.

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È invece eclatante l’azione non convenzionale messa in pratica dalla Bce assieme alle altre principali banche centrali. Parliamo di piani di riacquisto di titoli di Stato (comprano titoli di Stato e iniettano liquidità), finanziamenti alle banche private (programma Ltro, nell’ordine di 500 miliardi a tranche), fondi pronti per il salvataggio di banche private e interi Stati, che hanno portato il bilancio della Bce a 3 mila di miliardi di euro, dai 2 mila del 2011, o dai soli 750 degli anni 2000. Il tasso di interesse di riferimento è quindi solo una piccolissima espressione dello sforzo che sta facendo la Bce per mantenere abbondante (leggi: ridondante) la liquidità disponibile al sistema (leggi: banche private). È meno della punta dell’iceberg, è un qualcosa che non rende l’idea della magnitudo dell’azione della banca centrale degli ultimi 5 anni.

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A questo punto, puntare i fari sul possibile taglio di un quarto di punto sino allo 0,5%, atteso nella prossima riunione che Mario Draghi presiederà il 2 maggio, è a mio parere totalmente inutile. Questo probabile taglio è una goccia nel mare, ma con due risvolti sul piano comunicativo e psicologico. Un taglio dei tassi mostra ai meno informati un’azione importante della Bce, una di quelle azioni che anni fa portava i mercati azionari a salire con decisione. Allo stesso tempo, un taglio allo 0,5% ci porta a un livello così vicino a zero che ci fa pensare che non ce ne possano essere ulteriori. Questo taglio è quello che mostra ai mercati che le armi convenzionali son finite, che la trappola della liquidità è oramai innescata e in misura aggravata rispetto a quella di keynesiana definizione.

Keynes spiegava che in un contesto di tassi prossimi allo zero, i consumatori non sono incentivati dal minor costo del denaro a indebitarsi e a spendere se non hanno fiducia nel contesto economico. L’ipotesi è applicabile a questo contesto con due ulteriori elementi. Il primo è la disoccupazione: con la disoccupazione nell’area euro che punta al 12% per il 2013 la fiducia è ulteriormente sfaldata e i potenziali consumatori sono così decimati. Il secondo è la trasmissione della politica monetaria all’economia reale: ormai è fatto noto che i soldi della Bce si fermano alle banche, perché le banche poi non prestano a privati e società, quindi, pur volendo, i consumatori non riescono a indebitarsi per poi spendere.

La banca centrale non riesce più quindi a stimolare l’economia reale, e, date queste premesse, l’azione del prossimo 2 maggio sarà, nella migliore delle ipotesi, inutile. La peggiore delle ipotesi è quella in cui una Bce che mette mano alle misure convenzionali, tralascia quelle non convenzionali, ben più utili. Se questa è la view che sposeranno gli investitori, i mercati scenderanno inevitabilmente nei prossimi giorni, accelerando a ridosso del comunicato di Draghi.

Angela Merkel si è espressa con contrarietà a questo taglio dei tassi, sostenendo che la Germania abbia bisogno di tassi di interesse più alti perchè i risparmi dei tedeschi stanno perdendo valore (a seguito dell’inflazione). Per fortuna ha anche ricordato il ruolo difficile della Bce nel decidere una politica economica che vada bene sia a paesi in sviluppo che in crisi. Stiamo parlando di uno chef di una mensa scolastica che deve cucinare un pasto unico che sarà mangiato da un bambino obeso e da uno deperito. Ha ragione Angela Merkel: non si può servire lo stesso pasto a tutti e due, il modello porta a una cura sbagliata per almeno uno dei due, o molto più probabilmente per entrambi.

In quest’ottica, la Bce e l’euro sono un modello sbagliato e fallimentare che porterà la Germania a finanziare il proprio debito pubblico a tassi sempre più bassi e a continuare la sua strada di crescita, mentre Italia e altri paesi periferici soffriranno di una situazione economica che non vede all’orizzonte strumenti potenzialmente efficaci per una guarigione. Per completezza bisogna riportare ciò che è stato precedentemente spiegato su queste pagine riguardo la svalutazione competitiva relativa tra Germania e paesi periferici. La differenza tra i due livelli di disoccupazione di Germania (6,90%) e, per esempio, Italia (11,60%) porta a salari più bassi in Italia, costi di produzione più bassi e quindi più competitività nell’esportazione. Purtroppo, però, questo effetto non compensa a sufficienza e il pasto somministrato dalla Bce rimane inadeguato per entrambi.

A conclusione è utile proporre un punto di riflessione. La Germania ha formalmente contestato la politica di aiuti in liquidità da parte della Bce, sia verso le banche che verso gli Stati. Ha accettato questa politica solo in cambio di politiche di austerity messe in atto dai singoli governi, e neanche in tutti i casi (vedasi Cipro). Ora che, con colpevole ritardo, i politici stanno capendo che l’austerity non porta a soluzioni, ma a ulteriori problemi, e dovranno inevitabilmente modificare le politiche economiche puntando sulla riduzione della tassazione e su un aumento del deficit per alcuni bilanci, quali saranno le richieste della Germania e come cambierà, di conseguenza, la politica della Bce?





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